Bản gốc | Odaily Planet Daily ( @OdailyChina )

Tác giả | Ethan ( @ethanzhang_web3 )

Mùa báo cáo tài chính là thời điểm trung thực nhất đối với thị trường vốn.

Khi Bitcoin và Ethereum không còn chỉ là "mục tiêu đầu tư cần xem xét xây dựng vị thế" mà được đưa vào báo cáo tài chính của công ty dưới dạng tài sản, chúng không chỉ là mã và sự đồng thuận mà còn trở thành một phần của mô hình định giá - thậm chí là một trong những biến số nhạy cảm nhất trong độ co giãn vốn hóa thị trường.

Trong quý 2 năm 2025, một nhóm các công ty niêm yết có mối liên hệ chặt chẽ với tài sản tiền điện tử đã đưa ra "bảng báo cáo giữa kỳ" rất khác nhau: một số đạt được sự mở rộng theo cấp số nhân về lợi nhuận ròng bằng cách dựa vào sự gia tăng của BTC, một số sử dụng thu nhập từ staking ETH để đảo ngược các khoản lỗ kinh doanh cốt lõi và một số "tiếp xúc gián tiếp" với tài sản tiền điện tử dưới dạng ETF.

Odaily đã chọn sáu công ty để nghiên cứu chuyên sâu - DJT, Strategy, Marathon, Coinbase, BitMine Immersion và SharpLink Gaming - các công ty này phân bổ ở nhiều ngành, thị trường và giai đoạn chiến lược khác nhau, nhưng tất cả đều cho thấy một xu hướng: khi BTC là công cụ khuếch đại định giá và ETH là công cụ tạo ra dòng tiền, bảng cân đối kế toán của các công ty đang trải qua một sự thay đổi lớn.

Bitcoin trong báo cáo: Đức tin vẫn là chủ đề chính, nhưng các biến số đang gia tăng

DJT: Sử dụng BTC để viết truyện và sử dụng quyền chọn để khuếch đại định giá

Không ai hiểu rõ hơn DJT (Tập đoàn truyền thông và công nghệ Trump) về cách đưa Bitcoin vào báo cáo tài chính và khuếch đại nó thành công cụ định giá.

Trong quý 2 năm 2025, DJT đã công bố khoản nắm giữ khoảng 2 tỷ đô la tài sản Bitcoin, bao gồm khoảng 1,2 tỷ đô la ở các vị thế giao ngay và khoảng 800 triệu đô la ở các quyền chọn mua BTC. Danh mục đầu tư có cấu trúc này về cơ bản là một "khoản đặt cược tài sản kỹ thuật số có đòn bẩy" - không chỉ nắm bắt được đà tăng giá mà còn tích hợp tính đàn hồi phi tuyến tính của tăng trưởng vốn hóa thị trường.

EPS của công ty tăng từ -0,86 đô la trong cùng kỳ năm ngoái lên 5,72 đô la và lợi nhuận ròng vượt quá 800 triệu đô la, gần như hoàn toàn nhờ vào mức tăng định giá chưa thực hiện của BTC và những thay đổi về giá trị thị trường của quyền chọn.

Không giống như "phân bổ dài hạn" của Strategy, chiến lược BTC của DJT giống một thí nghiệm kịch bản tài chính cấp tiến hơn: tận dụng kỳ vọng của thị trường về sự tăng giá của BTC, viết vào một mô hình định giá có thể kể một câu chuyện , phòng ngừa rủi ro của một doanh nghiệp chưa thành lập và tạo ra "sự lan tỏa câu chuyện" về mặt tài chính.

Đồng thời, báo cáo của DJT cũng đề cập rằng họ sẽ tiếp tục triển khai cơ chế thưởng Truth+ và mã thông báo nhúng vào ví tiền điện tử trong tương lai, đồng thời nộp đơn đăng ký cho nhiều ETF thương hiệu Truth Social, cố gắng khóa thanh khoản rộng hơn thông qua con đường hợp nhất của "nền tảng nội dung + sản phẩm tài chính".

Chiến lược (MSTR): Người bảo vệ đầu tiên của BTC

Không giống như con đường biến động cao và độ đàn hồi cao của DJT, Strategy (trước đây là MicroStrategy) vẫn là đơn vị xây dựng mô hình cho báo cáo tài chính của BTC.

Tính đến quý 2 năm 2025, tổng số Bitcoin mà Strategy nắm giữ đạt 628.791, với tổng chi phí đầu tư khoảng 46,07 tỷ đô la và giá mua trung bình là 73.277 đô la. Strategy đã bổ sung thêm 88.109 Bitcoin trong quý. Nhờ mô hình đo lường giá trị hợp lý của công ty, doanh thu quý 2 của công ty đạt 14,03 tỷ đô la, trong đó 14 tỷ đô la, tương đương hơn 99%, đến từ lợi nhuận chưa thực hiện từ BTC.

Ngành kinh doanh phần mềm truyền thống chỉ đóng góp 114,5 triệu đô la Mỹ, chiếm chưa đến 1% và gần như bị gạt ra ngoài lề.

Lợi nhuận ròng quý 2 của công ty đạt 10,02 tỷ đô la, tăng trưởng so với cùng kỳ năm trước, với EPS đạt 32,6 đô la và EPS cả năm dự kiến vượt 80 đô la. Đồng thời, công ty thông báo sẽ huy động thêm 4,2 tỷ đô la thông qua việc phát hành cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn STRC để tiếp tục tăng lượng Bitcoin nắm giữ, thể hiện lộ trình mở rộng điển hình là "tăng vốn và tăng niềm tin".

Mô hình của Strategy là đưa Bitcoin vào trục chính của báo cáo trong quá trình tài chính hóa, biến nó thành " nền tảng dự trữ tài sản kỹ thuật số " và liên kết chặt chẽ BTC với hệ thống định giá cổ phiếu Hoa Kỳ.

Marathon: Giới hạn báo cáo tài chính của thợ đào BTC

Là một trong những công ty khai thác lớn nhất Bắc Mỹ, Marathon đã sản xuất 2.121 BTC trong quý 2 năm 2025, tăng 69% so với cùng kỳ năm trước, đóng góp 153 triệu đô la doanh thu. Lượng Bitcoin tồn kho của công ty đạt 17.200, trị giá hơn 2 tỷ đô la.

Không giống như DJT và Strategy, BTC của Marathon thiên về "đầu ra hoạt động", được phản ánh dưới dạng thu nhập hoạt động hơn là phân bổ tài sản. Nó tuân theo logic "hướng đến đầu ra" điển hình trong các báo cáo tài chính. Nó không thể tác động chủ động đến bảng cân đối kế toán, mà chỉ có thể ghi nhận thụ động các lợi ích và chi phí do BTC mang lại.

Lợi nhuận ròng quý 2 đạt 219 triệu đô la và EBITDA đạt 495 triệu đô la, phản ánh đòn bẩy hoạt động cao của công ty trong bối cảnh thị trường Bitcoin tăng giá. Tuy nhiên, trước các yếu tố mang tính cấu trúc như sự gia tăng đột biến về năng lực tính toán toàn cầu, giá điện biến động và việc giảm một nửa phần thưởng khối sau sự kiện halving, tính linh hoạt trong báo cáo tài chính của công ty có thể sẽ bị hạn chế trong tương lai.

Marathon là một công ty điển hình có "phí bảo hiểm năng lực tính toán" - khi BTC tăng, công ty tạo ra lợi nhuận cao; khi BTC giảm, công ty sẽ phải đối mặt với thách thức về điểm hòa vốn.

Staking Enterprises: ETH có phải là “Động cơ tạo ra dòng tiền” trong báo cáo tài chính không?

Không giống như Bitcoin, vốn chủ yếu dựa vào "khuếch đại định giá", Ethereum, với tiềm năng doanh thu từ việc đặt cược vốn có, đang trở thành công cụ cho một số công ty khám phá "xây dựng dòng tiền tài chính". Cấu trúc này đang trở nên khả thi, đặc biệt là khi các tiêu chuẩn kế toán tài chính của Hoa Kỳ cho phép phân loại thu nhập từ việc đặt cược là doanh thu định kỳ.

Mặc dù vẫn chưa có nhiều công ty niêm yết nắm giữ trực tiếp ETH, một số "công ty tiên phong" đã chứng minh được vai trò mới mà ETH có thể đóng trong bảng cân đối kế toán của công ty.

Coinbase: Doanh thu lần đầu tiên vượt quá phí giao dịch và hoạt động staking ETH đang tạo ra lợi nhuận có thể đo lường được theo mô hình nắm giữ kép.

Coinbase, một trong những sàn giao dịch tiền điện tử lớn nhất thế giới, nắm giữ cả BTC và ETH trong bảng cân đối kế toán của mình. Tính đến ngày 30 tháng 6 năm 2025:

• Coinbase nắm giữ khoảng 137.300 ETH trong các địa chỉ của mình;
• Thông qua các dịch vụ Coinbase Cloud và Custody, tổng số ETH được staking trong custody và proxy là khoảng 2,6 triệu , chiếm khoảng 14% tổng số cổ phần trong mạng lưới;
• Trong quý 2, doanh thu từ dịch vụ staking đạt khoảng 191 triệu đô la Mỹ , trong đó hơn 65% đến từ staking ETH, tương đương khoảng 124 triệu đô la Mỹ .

Phần này cấu thành nguồn cốt lõi của Doanh thu Đăng ký & Dịch vụ và thuộc về doanh thu định kỳ. Coinbase đã chính thức đưa hoạt động staking ETH vào cột doanh thu định kỳ trong báo cáo quý 2 của mình.

Trong quý 2 năm 2025, Coinbase đạt tổng doanh thu là 1,497 tỷ đô la Mỹ, trong đó doanh thu từ dịch vụ staking đạt 191 triệu đô la Mỹ (chiếm 12,8%), trong đó staking ETH đóng góp khoảng 124 triệu đô la Mỹ, tăng trưởng hàng năm hơn 70%.

Trái ngược hoàn toàn với mức giảm 40% về khối lượng giao dịch và mức giảm 39% về phí giao dịch so với tháng trước, doanh thu từ staking đã trở thành cốt lõi trong cơ cấu phòng ngừa rủi ro ngược chu kỳ của Coinbase . Báo cáo tài chính chính thức cũng lần đầu tiên công bố chi tiết về doanh thu staking, bao gồm khoản thanh toán hoàn trả của người dùng, chia sẻ doanh thu vận hành nền tảng và doanh thu từ các node tự vận hành.

Điều đáng chú ý là Coinbase hiện là công ty niêm yết duy nhất công bố thu nhập từ staking ETH một cách có hệ thống và mô hình của công ty có giá trị hướng dẫn cho mô hình của ngành.

BitMine Immersion Technologies: Dự trữ ETH đầu tiên, mô hình báo cáo tài chính không chính thức là cực đoan

Tính đến thời điểm hiện tại (tháng 8 năm 2025), BitMine Immersion vẫn chưa công bố báo cáo quý 2 cho SEC. Dữ liệu dự trữ ETH và doanh thu của công ty chủ yếu đến từ các báo cáo truyền thông và phân tích địa chỉ trên chuỗi. Dữ liệu này chưa có cơ sở để đưa vào các mô hình phân tích tài chính và hiện chỉ có giá trị quan sát xu hướng.

Theo nhiều báo cáo chéo của Business Insider, AInvest và Cointelegraph vào cuối tháng 7, BitMine đã trở thành công ty niêm yết có dự trữ ETH lớn nhất . Công ty tuyên bố đã hoàn tất việc thiết lập vị thế 625.000 ETH trong quý 2, với giá trị thị trường hơn 2 tỷ đô la Mỹ , trong đó hơn 90% đã được đưa vào trạng thái thế chấp, với lợi suất hàng năm từ 3,5% đến 4,2%.

Các phương tiện truyền thông suy đoán rằng thu nhập chưa thực hiện từ việc staking ETH (phần thưởng staking) trong quý 2 đạt từ 32 đến 41 triệu đô la . Tuy nhiên, do công ty vẫn chưa công bố báo cáo tài chính đầy đủ, chúng tôi không thể xác nhận liệu khoản thu nhập này có được đưa vào báo cáo tài chính hay được hạch toán như thế nào (ví dụ: trong "thu nhập khác" hay là tăng giá tài sản).

Mặc dù vậy, giá cổ phiếu BitMine đã tăng hơn 700% trong Quý 2 và vốn hóa thị trường của công ty đã vượt quá 6,5 tỷ đô la Mỹ. BitMine được coi là công ty tiên phong trong lĩnh vực báo cáo tài chính ETH, tương tự như vị thế của MicroStrategy trong lĩnh vực báo cáo tài chính BTC.

SharpLink Gaming: Công ty dự trữ ETH lớn thứ hai, nhưng báo cáo tài chính quý 2 không được tiết lộ

Theo dữ liệu theo dõi dự trữ ETH công khai, SharpLink nắm giữ khoảng 480.031 ETH , chỉ đứng sau BitMine. Công ty đã đầu tư hơn 95% ETH của mình vào các nhóm staking (bao gồm Rocket Pool, Lido và các node riêng), tạo ra một cấu trúc tương tự như "quỹ tín thác lợi nhuận trên chuỗi".

Theo báo cáo tài chính quý 1, thu nhập từ staking ETH đã lần đầu tiên trang trải được chi phí cho hoạt động kinh doanh nền tảng quảng cáo cốt lõi, và cũng là quý đầu tiên ghi nhận lợi nhuận hoạt động dương. Nếu giá và lợi suất ETH ổn định trong quý 2, tổng thu nhập từ staking ETH ước tính đạt từ 20 đến 30 triệu đô la .

Điều đáng chú ý là SharpLink đã thực hiện hai đợt tài trợ vốn cổ phần chiến lược trong nửa đầu năm 2025, giới thiệu cấu trúc quỹ trên chuỗi làm tài sản thế chấp và dự trữ ETH của công ty cũng được sử dụng làm "bằng chứng trên chuỗi" cho các đợt tài trợ này, cho thấy công ty đang tích cực khám phá việc sử dụng staking ETH như một "công cụ tín dụng tài chính".

Tuy nhiên, SharpLink Gaming (NASDAQ: SBET) vẫn chưa công bố báo cáo tài chính quý 2 năm 2025. Dự trữ ETH và cơ cấu thu nhập của công ty được lấy từ báo cáo quý 1 năm 2025 và dữ liệu theo dõi truyền thông. Do đó, báo cáo này chỉ được sử dụng làm tài liệu tham khảo cho mẫu cấu trúc báo cáo tài chính và không phải là cơ sở dữ liệu đầu tư.

Phần kết luận

Từ DJT đến SharpLink, những công ty này cùng nhau thể hiện một xu hướng đang thay đổi: tài sản tiền điện tử không còn đơn thuần là công cụ đầu cơ hay phòng ngừa rủi ro, mà đang dần được tích hợp vào các công cụ tài chính và các biến số cấu trúc báo cáo của công ty. Bitcoin mang lại sự khuếch đại định giá phi tuyến tính cho báo cáo tài chính, trong khi Ethereum tạo ra dòng tiền ổn định thông qua hoạt động staking.

Mặc dù vẫn đang trong giai đoạn đầu của quá trình tài chính hóa và những thách thức về tuân thủ cũng như biến động về định giá vẫn còn tồn tại, nhưng hiệu suất quý 2 của sáu công ty này cho thấy một hướng đi khả thi - tài sản Web 3 đang trở thành "ngữ pháp tiếp theo" của báo cáo tài chính Web 2.