Lưu ý của biên tập viên: Bài viết này đến từViện nghiên cứu chuỗi khối kho hạng nhất (ID: first_vip1), được in lại bởi Odaily với sự cho phép.

Viện nghiên cứu chuỗi khối kho hạng nhất (ID: first_vip1)

Các stablecoin phi tập trung dường như trái ngược nhau: mặc dù mục tiêu của chúng là tạo ra tài sản không lưu ký, nhưng chúng chỉ có thể đạt được sự ổn định hoàn toàn bằng cách thêm các tài sản không tương quan (tài sản lưu ký/tập trung, chẳng hạn như việc bổ sung USDC gần đây của Maker làm tài sản thế chấp). Trên thực tế, vấn đề này phổ biến hơn đối với tài sản tổng hợp và tài sản chuỗi chéo. Chúng tôi phát triển một cơ chế dựa trên thị trường thay thế để tăng cường tính ổn định của tài sản trong thời kỳ khủng hoảng đồng thời đảm bảo không có quy định. Điều này tạo ra một vùng đệm ngăn cách những người sẵn sàng hoán đổi stablecoin lấy tài sản lưu ký trong một cuộc khủng hoảng (để đổi lấy lợi nhuận liên tục cho người mua quyền chọn) với những người muốn phân quyền hoàn toàn.

lý lịch

Giá lịch sử của ETH: Vào ngày 12 tháng 3 năm 2020 (Thứ Năm đen tối), giá Ethereum gần như đã giảm một nửa, gây ra đợt thanh lý quy mô lớn DeFi và CeFi (biểu đồ: OnChainFx).

tiêu đề phụ

Vào ngày 12 tháng 3 năm 2020, COVID-19 đã gây ra sự hoảng loạn trên thị trường và mở ra "Thứ Năm đen tối", giá tiền điện tử đã giảm mạnh khoảng 50% vào ngày hôm đó. Việc thanh lý hàng loạt tiếp theo của các nền tảng đòn bẩy tiền điện tử lớn, bao gồm các nền tảng tập trung như sàn giao dịch và nền tảng tài chính phi tập trung (DeFi) mới tạo điều kiện cho vay thế chấp quá mức trên chuỗi. Vào một ngày bất thường này, stablecoin Dai của Maker cũng không được tha, rơi vào vòng xoáy thanh lý giảm phát. Điều này dẫn đến sự biến động cao đối với tài sản “ổn định” và sự phá vỡ quy trình thanh lý tài sản thế chấp. Một số tài sản thế chấp đã được thanh lý với giá gần bằng 0 do tắc nghẽn mạng làm trầm trọng thêm tính thanh khoản của thị trường. Do đó, hệ thống bị thiếu tài sản thế chấp, khiến dự án phải phản ứng khẩn cấp, phải tái cấp vốn bằng cách bán các mã thông báo mới, giống như chứng khoán.

Mô tả hình ảnh

Trong thời gian này, nhu cầu về Dai đã tăng lên. Nó trở thành một tài sản rủi ro hơn, dễ bay hơi hơn, nhưng được giao dịch với mức phí bảo hiểm cao, với lãi suất cho vay ở mức trung bình hai con số. Các nhà đầu cơ có đòn bẩy phải mua lại Dai để giảm bớt đòn bẩy, điều này làm cạn kiệt tính thanh khoản của Dai và đẩy giá Dai lên cao, do đó làm tăng chi phí thanh lý trong tương lai (chúng ta sẽ thảo luận về một số nguyên nhân dẫn đến tình trạng kém thanh khoản của thị trường trong phần lý do sâu hơn ở nửa sau). Những nhà đầu cơ này bắt đầu nhận ra rằng, trong trường hợp này, họ gặp rủi ro khi 1 đô la xóa nợ có thể mang lại một khoản phí bảo hiểm khổng lồ. Cuối cùng, một tài sản ổn định bên ngoài mới phải được đưa vào—USDC, một loại tiền ổn định theo quy định được chốt bằng đồng đô la Mỹ, như một tài sản thế chấp mới để ổn định hệ thống.

Mô tả hình ảnh

Lịch sử lãi suất cho vay đối với Dai, lưu ý lãi suất hai chữ số bắt đầu từ ngày 12 tháng 3 năm 2020 (biểu đồ: LoanScan).

Ngoài sự hoảng loạn do COVID-19 gây ra, bitUSD, bitBTC, Steem Dollars và NuBits cũng phải chịu các sự kiện phân tách lớn trong năm 2018.

tiêu đề phụ

Kết quả ổn định

Trong bài báo này, chúng tôi lập mô hình khuyến khích cho các nhà đầu cơ stablecoin (chủ sở hữu CDP) như Dai để giải quyết các cuộc khủng hoảng như Thứ Năm Đen tối. Những nhà đầu cơ này xác định nguồn cung stablecoin bằng cách tối ưu hóa khả năng sinh lời của các vị trí đòn bẩy kết hợp với kỳ vọng về chi phí thanh lý tài sản thế chấp trong tương lai.

Sự bất ổn này được kích hoạt bởi một số yếu tố: biến động giá cơ bản lớn, sự sụp đổ của ETH, các vấn đề về thanh khoản do giảm đòn bẩy trong cuộc khủng hoảng (có thể dẫn đến vòng xoáy giảm đòn bẩy do giảm phát). Để thanh lý CDP, các nhà đầu cơ cần mua lại stablecoin để trả nợ. Nếu các nhà đầu cơ muốn giảm đòn bẩy rất nhiều, cho dù đó là những nhà đầu cơ bên lề muốn tăng đòn bẩy và phát hành stablecoin mới hay những người nắm giữ stablecoin muốn bán stablecoin của họ, thì họ không thể tìm thấy điểm cân bằng, và sau đó các nhà đầu cơ cuối cùng sẽ tăng giá giá của stablecoin. Về cơ bản, các nhà đầu cơ cần phải trả phí cho việc hủy bỏ đòn bẩy trong tình huống này, như Thứ Năm Đen tối đã chỉ ra.

Hình trên là một lời giải thích trực quan về vòng xoáy giảm đòn bẩy. Để giảm bớt đòn bẩy, chủ sở hữu CDP cần mua lại stablecoin với giá ngày càng tăng khi thanh khoản thị trường cạn kiệt.

Những trình kích hoạt này là cách mọi thứ thực sự hoạt động trong thiết lập tiền điện tử. Chúng đã được chứng minh là những sự kiện tương đối có thể xảy ra trong một thời gian dài. Do đó, chúng ta không thể bỏ qua chúng cũng như không thể mong đợi chúng thay đổi, chúng ta phải thích nghi với chúng. Chúng ta có thể tập trung vào việc mở rộng bề rộng của khu vực ổn định. Kích thước của vùng ổn định phụ thuộc vào cấu trúc thị trường chính xác. Trong các cài đặt lý tưởng hóa (không thực tế), tiền tệ ổn định trên một khu vực rộng lớn. Tuy nhiên, điều quan trọng là ngay cả những trường hợp lý tưởng cũng có thể trở nên tồi tệ hơn khi giá cả sụp đổ. Do đó, không có nhiều nhà đầu cơ muốn phát hành stablecoin, vì nó liên quan đến các vị trí rủi ro mà họ cho rằng không sinh lời.

Kết quả phân tích của chúng tôi có thể áp dụng nhiều hơn cho các công cụ rủi ro stablecoin dựa trên dữ liệu, chẳng hạn như ước tính xác suất phá vỡ chốt và suy luận khi vượt qua rào cản để rời khỏi vùng ổn định. Nhưng có một cảnh báo rõ ràng ở đây: một số kết quả số nhất định có thể phụ thuộc nhiều vào mô hình và rất nhạy cảm với cấu trúc thị trường và sự phân bổ của các tài sản cơ bản. Trọng tâm của chúng tôi là phân tích các hệ thống này và cách giảm thiểu khủng hoảng.

Một giải pháp: Tích hợp với tài sản theo quy định

Hiệu ứng giảm đòn bẩy giới thiệu một sự đánh đổi cơ bản trong thiết kế phi tập trung. Một cách để đưa stablecoin đến gần trạng thái ổn định "hoàn hảo" hơn là tăng khả năng thích ứng (độ co giãn) của cầu với cung.

Một cách khác để đưa stablecoin đến gần hơn với sự ổn định "hoàn hảo" là thêm các nhà đầu cơ cận biên sẵn sàng sử dụng đòn bẩy và phát hành nhiều stablecoin hơn. Vì không có vô số nhà đầu cơ đặt kỳ vọng cao vào ETH (đặc biệt là trong một thị trường gấu kéo dài), nên điều này cần dựa vào việc nắm giữ các tài sản thế chấp khác. Vì tất cả các tài sản phi tập trung đều có mối tương quan cao, nên điều này cũng phụ thuộc rất nhiều vào việc nắm giữ tài sản thế chấp lưu ký, chẳng hạn như USDC mới được thêm vào gần đây của Maker. Tất nhiên, cần lưu ý rằng các tài sản quy định cũng có những rủi ro riêng, có thể không liên quan đến những cuộc khủng hoảng nghiêm trọng đó. Chẳng hạn như rủi ro đối tác, rủi ro hoạt động ngân hàng, rủi ro thu giữ tài sản và tác động của lãi suất âm. Tuy nhiên, có thể có một số tiềm năng đa dạng hóa đáng kể.

Mô tả hình ảnh

Dai thêm USDC làm tài sản thế chấp

Mặc dù các biện pháp tích hợp với tài sản lưu ký này có thể nâng cao tính ổn định, nhưng điều này tạo ra sự tập trung hóa lớn hơn và đưa hệ thống ra khỏi trạng thái “không lưu ký”. Điều này dường như tạo ra một nghịch lý: mặc dù mục tiêu là tạo ra các tài sản không lưu ký, nhưng những tài sản này chỉ có thể được ổn định hoàn toàn bằng cách thêm các tài sản không tương quan (tài sản lưu ký/tập trung hiện tại).

Thay thế: Nhóm bảo hiểm không giam giữ

Chúng tôi đề xuất một giải pháp thay thế: một bộ đệm để giảm bớt việc giảm đòn bẩy mà không cần hợp nhất trực tiếp các tài sản theo quy định. Vai trò của bộ đệm là tách những người sẵn sàng hoán đổi stablecoin lấy tài sản lưu ký trong một cuộc khủng hoảng (cho phép chủ sở hữu CDP gặt hái lợi ích liên tục) khỏi những người muốn đạt được sự phân cấp hoàn toàn.

tiêu đề phụ

tóm tắt

Mở rộng sang tài sản tiền điện tử ngoài Stablecoin

Mô hình/kết quả này (và do đó các giải pháp được đề xuất) có ứng dụng rộng rãi hơn đối với các tài sản tổng hợp và chuỗi chéo cũng như các thỏa thuận cho vay được thế chấp quá mức cho phép vay các tài sản kém thanh khoản và/hoặc không co giãn, miễn là cơ chế này dựa trên các vị thế và hình thức đòn bẩy. giá nội sinh của tài sản được tạo ra hoặc đi vay. Tài sản tổng hợp thường sử dụng một cơ chế tương tự, chỉ với các mục tiêu neo khác nhau. Các tài sản chuỗi chéo di chuyển tài sản từ các chuỗi khối không hỗ trợ hợp đồng thông minh (chẳng hạn như Bitcoin) sang các chuỗi khối hỗ trợ hợp đồng thông minh (chẳng hạn như Ethereum) cũng có xu hướng dựa vào các cơ chế tương tự. Trong các cấu trúc phi tập trung (hay đúng hơn là dựa vào quyền giám sát trên chuỗi) như XClaim và tBTC, các nhà khai thác vault khóa tài sản thế chấp ETH ngoài tài sản BTC có thể phân phối. Họ phải đối mặt với rủi ro tỷ giá hối đoái ETH/BTC có đòn bẩy và rủi ro giảm đòn bẩy tương tự. Đặc biệt để giảm rủi ro, họ cần mua lại tài sản chuỗi chéo trên Ethereum.