原文標題：Weekly: Divergent Destinations
原文作者：David Duong ( 機構研究主管)、David Han ( 機構研究分析師 )
發布日期：March 15, 2024
速覽
比特幣仍然是加密資產類別的錨點，但現在投資者已經有了多種選擇來獲得該代幣的曝險，這些方式的表現從2 月開始出現了明顯的分化。
自ETF 推出以來，MicroStrategy 的年化波動率為130% ，是現貨比特幣ETF 和比特幣( 55% ) 的兩倍多。
以太坊在3 月13 日順利完成了Dencun 分叉，我們認為這是朝著實現以太坊L2 擴容願景邁出的堅實一步
市場觀察
目前Crypto 似乎只有一個故事，由於情緒和從眾心理的高漲( 原文用了術語Animal Spirits 來形容它)，Crypto 在風險調整後的表現優於股票。比特幣仍然是該資產類別的錨點，但目前，投資者已經有了多種選擇來獲得其風險。現在，市場參與者不僅可以直接購買（1）比特幣（BTC），還可以利用（2）現貨比特幣ETF，或購買（3）比特幣代理，如MicroStrategy（MSTR）或（4）比特幣挖礦。有趣的是，自2 月下旬以來，這些選擇的表現已經大幅分化。從1 月11 日（現貨比特幣ETF 在美國正式推出）到3 月14 日，比特幣（基於CME 比特幣參考利率）上漲了57% ，而ETF 則緊隨其後，其AUM 加權回報率為59% 。而同時，礦工的表現不佳，虧損8% 。 MSTR 是表現最佳，回報率高達192% ，是現貨比特幣回報率的3 倍以上。
MicroStrategy (MSTR)
MicroStrategy 是比特幣的重要持有者，這使得其股票表現高度敏感於幣價波動。根據執行董事Michael Saylor 披露的截至3 月10 日的數據，該公司持有了超過205, 000 枚BTC，平均價格為每33, 706 美元，今天他們的頭寸成本約為69 億美元。我們認為，MSTR 的表現優於其他比特幣Beta，部分反映了市場對該公司借購策略的信心，而根據最新的10-K 文件，他們透過減少2023 年的總營運費用來改善了費用率。在經紀賬戶中購買和儲存MSTR 的便利性也可能是一個因素。當然，投資MSTR 會讓投資者了解公司的業務表現及其管理層所做的任何決定。
公共比特幣挖礦
與MicroStrategy 類似，比特幣挖礦機構的股票可以透過經紀公司購買，並且可以在沒有直接所有權的情況下獲得比特幣曝險。然而，他們的業務表現取決於生產成本（電力、硬體等）以及比特幣難度調整，例如即將到來的4 月減半。我們認為，由於幾個原因，礦業股最近幾週沒有跟隨比特幣的上漲趨勢。首先，礦工們一直在出售他們的比特幣儲備，以在減半之前提高流動性，而這正是市場參與者試圖累積比特幣的時候。其次，他們的收入將在短短一個多月內減少，儘管我們認為這應該早已計入定價預期，因為減半是有計劃的，並且是可提前預知的。第三，美國政府正在提議向挖礦業徵稅，儘管國會過去並沒有通過類似的規定。無論如何，我們認為，在減半後的一段時間內，我們可以看到礦業股的表現與比特幣本身之間的相關性會重新耦合。
現貨比特幣ETF
在過去的兩個月裡，我們深入探討了美國現貨比特幣ETF 的重要性及其作為透過受監管的金融產品投資比特幣的價值。然而這些ETF 的費率各不相同，範圍從0.20% 到1.50% 不等，儘管大多數基金的介紹費較低（某些基金為零）。 BlackRock 的iShares 比特幣信託（IBIT）似乎吸引了這些產品的最大淨流入份額，自成立以來已超過120 億美元。 ETF 直接追蹤比特幣價格，但由於營運因素、時間差異和供需限制，因此對資產淨值（NAV）的溢價或折價程度各不相同。這可能解釋了為什麼與直接交易比特幣相比，它們存在微小的表現差距。
直接擁有比特幣
購買比特幣可以避免與其他比特幣beta 投資所需的相關管理費或費率。然而，直接擁有比特幣涉及其他考慮因素，例如託管（無論是自管還是透過第三方託管）、買賣時的潛在交易費用，以及個人錢包的安全漏洞風險。另一方面，從長遠來看，這是獲得比特幣曝險成本最低的手段，用戶可以完全控制他們的私鑰，從而免去了透過其他方式獲得比特幣曝險的潛在複雜性。
當然，回報只是故事的一部分。自ETF 推出以來，MicroStrategy 的年化波動率為130% ，是現貨比特幣ETF 和比特幣本身( 55% ) 的兩倍多。與去年相比，其增幅也超過了比特幣，因為MSTR 先前的年化波動率為81% ，而2023 年比特幣的年化波動率為45% 。 MicroStrategy 較高的波動性是可以解釋的，因為它承擔了信用風險，並且在比特幣價格敞口之上還承擔了作為上市公司的額外商業風險。事實上，比特幣礦工也有類似的情況，今年的年化波動率為110% 。而相較之下，現貨比特幣ETF（並直接購買比特幣）在大多數情況下只會面臨加密市場的波動。
鏈上：Dencun
以太坊在3 月13 日順利地完成了Dencun 分叉，這可能是有史以來最複雜的技術升級。在總共九個以太坊改進提案（EIP） 中，該分叉包含的EIP 比自2017 年拜占庭分叉以來的任何升級都多。也就是說，大多數EIP 都是以開發者為中心的，大部分注意力都集中在EIP-4844 ：Proto-Danksharding 及其對Layer 2 （L2）費用的影響。 EIP-4844 引入了Blob 存儲，這是一種專為以較低成本發布L2 數據而量身定制的新交易類型。我們在前一周介紹了EIP-4844 的細節，以及相對被低估的EIP-7514 。
在主網過渡到Dencun 之後，Optimism 和Base L2 的成功遷移（透過他們自己的Ecotone 升級）展示了以太坊可擴展性路線圖的長期潛力。在啟動之後，這些L2 的交易費用在幾個小時內降至了1 美分的十分之一，低於大多數高效能整合區塊鏈。而其他遷移的L2，如Arbitrum、zkSync 和Starknet 的交易費用也下降了幾倍，而Scroll 和Polygon zkEVM 系列等其他L2 也準備在未來幾週內切換。總而言之，我們認為這是朝著實現以太坊的L2 擴充願景邁出的堅實一步。
也就是說，隨著越來越多的L2 上線並在市場競標儲存中競爭，這些早期階段的廉價blob 定價不太可能持續下去。在我們發布這篇週報時，blob 的基本gas 費用尚未從其初始值提高，因為每個區塊的blob 計數仍低於每個區塊3 個（最多6 個）的目標，儘管它正在接近該閾值（見圖2）。在未來競爭激烈的blob 市場中，我們仍然認為還會有可替代的資料可用性解決方案的空間，這些解決方案的成本會低於大規模的blob 儲存。單一L2 上的額外擁塞源（例如在執行層）可能會因為其增加的鏈上使用而推高交易費用，因此繼續關注L2 的其他成本降低措施仍然是有意義的。
Crypto 和傳統領域表現
（截至美國東部時間3 月14 日下午4 點）
資料來源：彭博社
Coinbase 交易所和CES Insights
Crypto 市場在本週的大部分時間都呈上升趨勢，直到週四。美國PPI 數據超出預期（年增加1.6% ，Bloomberg 的預測中位數為1.2% ），隨著降息預期被消化，市場降溫。但有趣的是，SOL 逆勢而上，當日走高。投資者對SPL 和潛在空投的興趣似乎正在推動其價格走勢。而以太坊Dencun 升級成功，並被證明可以明顯降低L2 的交易費用，這也可謂是一個正面的消息。同時，Arbitrum 將於3 月16 日星期六進行大規模解鎖，超過20 億美元的代幣將釋放給其團隊、顧問和投資者。雖然我們無法預測代幣在該事件發生後的交易情況，但與我們交談過的交易者通常持建設性態度，並正在尋求多頭的潛在機會。
Trading volumes on Coinbase platform (USD) Coinbase 平台交易量（美元）
Trading volumes on Coinbase platform by asset Coinbase 平台交易量（資產比）
資金費率
值得注意的Crypto 新聞
機構
BlackRock 的IBIT 現貨比特幣ETF 在兩個月內累積了200, 000 BTC（The Block）
比特幣礦工收入在價格飆升中創下歷史新高（The Block）
監管
香港央行啟動穩定幣發行人監管沙盒（Coindesk）
常規
Dencun 升級完成，開創以太坊新時代（Decrypt）
MakerDAO 將於今年夏天開始大更新（The Defiant）
Coinbase
人工智能區塊鏈（Coinbase 博客）
全球視野
歐洲
倫敦證券交易所將於第二季開始接受比特幣、以太幣ETN 申請（The Block）
Figment Europe 和Apex Group 將於下週透過Issuance.Swiss AG，以在瑞士證券交易所推出以太坊和Solana 質押ETP (The Block)
英國政府持有超過61, 000 個BTC，價值超過40 億美元(Arkham)
歐盟批准新的製裁規則，包括凍結加密資產的措施（The Block）
歐洲銀行管理局採取下一步措施敲定穩定幣政策（Blockworks）
亞洲
香港推出Project Ensemble，一項批發CBDC 和代幣化存款計畫（bitcoin.com）
香港中央銀行啟動穩定幣發行人監管沙盒（CoinDesk）
泰國證券交易委員會批准機構和富人投資加密ETF（CoinDesk）
台灣金融監督管理委員會正在研究一項針對加密貨幣的特別法案的可能性，並計劃在9 月發布初步結果(The Block)
未來一週大事件
