dYdX 是最早成立並推出可用產品的去中心化期貨交易所，為訂單簿式DEX，交易者之間進行點對點交易，由做市商和多空雙方交易者三方博弈。 dYdX 架設在以太坊二層網絡Starkware 上，並採用了StarkEx 交易引擎，實現了資產的去中心化自託管。 dYdX 能夠提供與中心化交易所接近的交易體驗，也採用了與CEX 相似的運營模式。目前其交易量為在交易挖礦的推動下衍生品DEX 中第一。綜上，該項目值得關注。
投資概要
期貨DEX 賽道將進一步發展，伴隨產品體驗進一步改進和產品形勢創新，總交易數據繼續放大，並且在未來數年內有望逐步承接原本存在於中心化衍生品交易所的交易量，而dYdX 作為目前的賽道龍頭毫無疑問將在數據上進一步發展。需要關注的是，其他項目是否能夠用更加去中心化的產品結構和運營方式獲得同等量的交易量。
dYdX 承載了期貨DEX 甚至整個衍生品去中心化交易市場爆發式增長的期望。在其8 月份第一個交易挖礦週期中，「挖礦」的交易者創造了98 億美元的交易量。
從交易組織方式看，它採用了訂單簿式，由專業做市商進行做市，LP 提供部分做市資金。
dYdX 產品體驗良好，採用了以太坊二層網絡項目Starkware 開發的交易引擎StarkEx，實現了去中心化資產的自託管（用戶將資金從錢包轉到智能合約上進行託管），並且實現了低Gas 和高交易速度。
dYdX 通過引入了多家流動性提供商作為其C 輪融資的投資方、設計交易挖礦和流動性提供者獎勵規則等方式，吸引大量流動性，且在交易正式上線後迅速創造了大量的交易量，一周交易量達到數十億美元，日平均交易量在3 億美元以上。而在2 月份測試網上線、白名單限制解除至8 月初交易挖礦開始之前的半年內，雖然其產品與交易挖礦開始後的dYdX 體驗一致，但日交易量僅在千萬美元級別。
dYdX 底層技術架構是去中心化的，運營模式相對其他DEX 更接近於中心化交易所。可預期的是，如果想成為長期的去中心化衍生品DEX 龍頭，dYdX 在數據的一波快速增長後，需要走向更加去中心化的運營和產品模式——更迭整個模式，而不僅僅將公司實體的權力移交給基金會。顯然，去中心化的實現不應當依靠項目方與流動性做市商的深度綁定。
由於目前資方和團隊擁有最大規模的可投票代幣（資方佔總量27.7% 的代幣和團隊的15% 代幣雖然被鎖定但可以投票），因此團隊和資方在當前階段基本可以決定項目的發展方向。 dYdX 項目方對於2022 年的計劃也是讓項目繼續去中心化，其具體方案可以密切關注。
dYdX 的交易費用歸屬目前尚未明確，官網信息模糊指向該部分歸項目方所有，其代幣dYdX 可能不捕獲這部分價值，但這個問題或能夠通過社區提案解決。
基本概況
基本概況
團隊
基本信息
基本信息
團隊
團隊
dYdX 自從成立以來就獲得大量著名資本的資金和支持，源於其團隊很大程度上是Coinbase 等知名企業前員工創業的背景。根據領英顯示，目前dYdX 團隊有至少23 人，其中8 人為軟件工程師。
Antonio Juliano，dYdX 創始人，2015 年畢業於普林斯頓大學，專業是計算機，學位是理學學士，畢業前實習在MongoDB，畢業後首份工作是Coinbase 的軟件工程師，工作一年後進入Uber 繼續從事軟件工程師工作，2017 年創立一個叫Weipoint 的去中心化網絡中的搜索組件，2017 年8 創立dYdX。
Brendan Chou，軟件工程師兼設計師，創始人在普林斯頓的同學，2015 年畢業於普林斯頓，理學學士，專業計算機，第一份工作是彭博社（Bloomberg）的軟件工程師，後在谷歌擔任過工程師，2018 年初加入dYdX 至今。
Achal Srinivasan，產品設計師，2020 年畢業於萊斯大學，專業是計算機，曾在Coinbase 實習，後從事了幾年自由職業（設計工程師），2020 年加入dYdX。
圖片描述
資金
資金
圖片描述
表2-1 dYdX 融資情況
圖片描述
圖片描述
代碼
圖片描述
圖片描述
圖2-2 dYdX 自2017 年5 月至2021 年8 月底的代碼貢獻者數量
Github 呈現的代碼貢獻者人數，與提交代碼數的變化趨勢相符。
產品
dYdX 的產品目前有五個：永續合約、保證金交易、槓桿交易、現貨交易和借貸。
圖片描述
圖片描述
圖2-3 dYdX 測試網上的ETH 永續合約交易界面
如圖2-3 所示，dYdX 的永續合約界面具備中心化合約界面的大部分功能，其永續合約產品細節如下：
槓桿倍率：dYdX 永續合約產品提供了最高25 倍的多空兩方交易功能，最小槓桿倍率變動為0.01。
圖片描述
圖片描述
圖2-4 左：永續合約交易的限價單功能，右：永續合約交易的止損功能
持倉：能夠在產品界面上顯示持倉數、槓桿率、已實現盈虧、未實現盈虧、強平價格等數據。
保證金：BTC 和ETH 交易對，其最高槓桿倍數為25 倍，因此初始保證金要求為4%，維持保證金要求為3%。其他交易對根據其最高槓桿倍率有不同的保證金要求。
強平價格/ 清算價格：用於清算的標記價格是由Chainlink 的二層價格餵送的指數價格。
存款/ 取款：圖2-3 左上角顯示了賬戶餘額（Account），並有存款（Deposit）和取款（Withdraw）兩個按鈕，由於產品架設在二層網絡StarkWare 上，因此在dYdX 永續合約產品交易，需要存入資金後，在餘額範圍內進行交易，平倉後資金回到dYdX 賬戶內，需要進行取款才能回到交易者的以太坊錢包內。
手機dapp 版本：dYdX 已實現手機dapp 版本，能夠使用手機錢包進行登錄和交易，界面基本具備電腦網頁端功能。
資金費率（１小時費率）：與其他的永續合約一樣，dYdX 永續合約產品有資金費設計，每8 小時收取一次，但其資金費率表示為１小時的費率，每８小時收取一次１小時費率（不將１小時費率乘以８），資金費率具體計算方式為：
資金費（Premium）=（Max （0，出價衝擊Impact Bit Price-指數價格）-Max （0，指數價格-賣價衝擊Impact Ask Price））/ 指數價格
交易費用：dYdX 上Maker （掛單者）和Taker （吃單者）費用不同，費率隨交易量增大而遞減，Maker 的費率從0.05% 到0, 交易量達到10,000,000 美元之後費率為0 ；Taker 費率從0.2% 到0.05%，交易量達到200,000,000 美元後為0.05%。
圖片描述
保證金交易
保證金交易
圖片描述
圖2-7 dYdX 保證金交易界面
圖片描述
圖片描述
圖片描述
圖片描述
借貸
圖2-9 借貸市場界面
借貸是dYdX 最早實現的一個產品/ 功能，2019 年推出，以至於很長一段時間外界甚至將其納入「借貸」賽道項目。
產品細節如下：
技術
技術
技術
永續合約
由於以太坊主網無法滿足高性能、低Gas 費用的要求，以太坊上的去中心化期貨產品基本都上線即標配二層網絡，目前在二層中dYdX 選擇的是StarkWare。
Starkware 是幾個具備較強競爭力的二層網絡項目之一，各個二層網絡方案的區別可以粗略分為對交易和數據存儲方式和狀態轉換同步方式的不同。交易和數據存儲的方式分為兩種，簡單說是「交易數據要不要上鍊」，Starkware 實際上兩種都有（StarkNet 和StarkEx 分別屬於這兩種），dYdX 所用的StarkEx 產品採取的是數據不上鍊的方案；狀態轉換同步的方式則分為欺詐證明和有效性證明兩種，欺詐證明就是「由激勵機制激勵一群人去驗證」，有效性證明，即用技術方式進行驗證，目前各個項目共同的方案就是採用零知識證明。 Starkware 採用的是有效性證明——這種「數據不上鍊+有效性證明」的方案稱為Validium （不同於「數據上鍊」型的Rollup 方案，比如另一知名項目的Arbitrum）。
Validium 能夠實現用戶自主託管資金，即資金是託管的，但不是託管到中心化機構，而是託管到去中心化的StarkEx 中，稱為去中心化自託管。其託管過程如下：用戶將幣從錢包轉出到StarkEx，實際上是轉到了一個智能合約（Stark Contract）上，在StarkEx 合約接受資金後，就可以在二層（鏈下）使用。在dYdX 上交易是鏈下使用資金，用戶不需要再簽名，這使得dYdX 交易體驗得到改進。
若用戶要把資金從合約中轉出，每一次轉賬都需要授權，發送一個請求到鏈下，然後該請求再被發送到鏈上。
由於每一次轉賬用戶都需要簽名，所以用戶資金相對安全。
dYdX 不僅是架設在二層網絡上，而是使用Starkware 項目方開發的StarkEx 作為V2 永續合約產品的交易引擎。
StarkEx：一種可擴展性引擎，由多個組件組成。
圖片描述
圖片描述
圖2-6 StarkEx 組件和流程示意圖
原理：首先，dApp 定義自己的業務邏輯（比如dYdX 的永續合約邏輯），並在StarkEx Service 上運行。用戶發出交互指令後，StarkEx Service 將用戶的交易打包，並將這個包發送到SHARP 組件上；SHARP 負責生成一個證明，然後將證明發送到Stark Verifier 進行驗證；如果Stark 驗證器驗證證明為有效的，則由Stark 驗證器向鏈上（以太坊主網）發送狀態更新交易到Stark 合約上。
預言機性能：由於dYdX 在計算資金費率、計算強平價格等環節需要使用指數價格，因此它需要預言機餵價。 StarkWare 上的價格由預言機Chainlink 在二層上餵價，使用與STARK 兼容的簽名進行驗證，允許價格在簽名後立即使用，而不是等待一層的交易出塊。這顯著減少了預言機價格更新的延遲，從以太坊一層鏈上的幾分鐘一次報價縮短到StarkEx 上的幾分之一秒。
通過以上組件，dYdX V2 實現了去中心化訂單簿式的永續合約、去中心化資產託管、交易順滑、交易中不必多次簽名等優點。
限價單（實現方式）：限價單是由用戶簽名授權dYdX 在Stark Service 上進行撮合，因此這一過程在鏈下，同樣由StarkEx 引擎來決定其安全性。
保證金交易、現貨交易、借貸
這三個產品本質上都採用瞭如下的「現貨槓桿交易」邏輯，在dYdX 主頁上這幾個產品也都被歸入了「槓桿交易」類別中。
槓桿交易邏輯：交易者藉入一項資產，然後交易（買/ 賣）成另一項資產，同時開始計息，這是開倉。平倉時則賣出頭寸，並將藉入的資產連同利息一併歸還給貸方（債主）。賣空（槓桿做空）和槓桿做多都是以上過程。
dYdX 由於是訂單簿交易，因此不需要獲得外部的場外價格或者指數價格，只要有相應訂單即可成交，不需要預言機進行報價。
dYdX 保證金交易由三個合約實現，分別是：保證金合約，代理合約和保險庫合約。
代理合約（Proxy）：用於轉移用戶資金。
保證金合約（Margin contract）：提供使用保證金交易的功能。
保險金庫合約（Vault）：將資金/ 代幣鎖定在倉位中。
以上三個合約相互配合，實現由「借入/ 歸還+買賣現貨」來形成的保證金交易。
在這個過程中，參與角色由3 個：
交易者：使用dYdX 進行保證金交易者；
貸方：向交易者藉出代幣者；
買方：交易者藉到幣之後進行買賣交易，該買賣交易的對手方。
開倉交易過程如下：
三個協議幫助交易者發出指令，從貸方借入所需的幣，再到交易所（比如0x）進行交易，獲得交易者想要的幣，比如從A 處借入ETH 賣出，然後獲得相應USDC— —再由代理協議將保證金和賣得的幣轉入金庫鎖起來，成為一個持倉。
平倉過程大致相似，即交易者發出指令——代理協議幫忙將頭寸賣出換回需要歸還的代幣——將代幣連同利息一起歸還給貸方地址。
現貨交易和借貸交易產品同樣使用了以上三個合約中的部分技術實現。
dYdX 的保證金交易實際上是現貨槓桿交易，這也是一種「期貨」合約的實現形式，實際上，在前一輪的去中心化衍生品探索上，「保證金+借幣/ 借資金」是一種被寄予厚望的期貨合約實現形式，但最終數據量一直偏小未能爆發，原因是，這種模式需要足夠多的LP 願意借出大額的幣或者資金給交易者使用，這對流動性要求極高，引導流動性非常困難。而目前的「永續合約」實際上是一種Swap，對手方為了賺取資金費而擔任對手盤角色、持有對手方頭寸（資金費率遠大於借貸利率），這使得對流動性尤其是特定幣種的需求大大減小，引導流動性難度大大減小。
圖片描述
圖片描述
歷史
表3-1 dYdX 大事件
現狀
交易挖礦（交易獎勵）
從8 月3 日起，dYdX 進入第一輪的交易挖礦，至8 月31 日結束。由於獎勵根據交易手續費+持倉量進行分配，引發了大量流動性提供商和個人投資者參與交易挖礦。第一個Epoch 結束後，項目方披露的數據顯示，
流動性提供者挖礦（做市商獎勵）
dYdX 在引入大量專業做市商和進行交易挖礦的同時也進行了流動性提供者挖礦，時間和周期（Epoch）設置與交易挖礦相同，每個Epoch 的獎勵為115 萬枚。
圖片描述
圖片描述
圖3-1 流動性質押頁面，最近兩週來質押量一直穩定在1.2 億美元左右
這部分總分配代幣為2500 萬枚，約為流動性提供挖礦的三分之一，每個Epoch 為38 萬枚。
其規則是，LP （Liquid Provider，流動性提供商）將USDC 質押到dYdX 的流動性池，獲取DYDX 代幣獎勵；這部分質押的USDC 由項目方認可的專業做市商（Maker）借出使用，用於在dYdX 上進行做市，是在做市商之外對流動性的一種補充。
若做市商在用這部分USDC 進行做市時出現資金損失，不能歸還借款（此時做市商不可以再藉出更多USDC），流動性池（即所有LP 資金）需要共同承擔損失。
目前，質押資金為1.24 億美元，按28 天一個Epoch、每年13 個Epoch 計算，每年流動性挖礦獎勵約為494 萬DYDX，若按照當前Epoch 挖礦成本約2.26 刀計算，能夠獲得的年化收益率（APY）約為9%，若按照DYDX 價格5 刀計算，APY 約為20%，遠低於其他Defi 常見的100% 甚至更高的年化。有可能為相關利益方的流動性支持。
dYdX 還設有「保險基金」池的質押挖礦，但目前尚未推出。
V2 運營數據
圖片描述
圖片描述
圖3-2 Coingecko 顯示的9 月6 日dYdX 的24 小時交易和持倉數據
圖片描述
圖片描述
圖片描述
圖片描述
圖3-2 dYdX 官方提供的每週交易量圖表
圖片描述
圖片描述
圖3-3 dYdX 官方提供的每周存款錢包數和累計存款錢包數圖表
交易挖礦
圖片描述
交易挖礦
未來
交易挖礦
dYdX 一共設了60 個Epochs 的挖礦活動，將持續5 年。
8 月底第一個Epoch 結束後，還將有59 個週期將繼續進行，這一活動至少在初期將繼續給dYdX 提供交易量和手續費收入，後續對交易量和手續費的支撐將取決於幣價、行情和去中心化衍生品市場尤其是永續合約市場的自然增長。
最新數據為：8 月30 日第一個Epoch 結束後，數據顯示第四周交易量為100 億美金，平均日交易額為7 億美金，而據不同數據網站來源顯示，8 月29-30 日dYdX 交易量可能突破10 億美金甚至20 億美金。但最後一日數據意義不大，僅能顯示首輪「交易挖礦」活動的火爆（狂熱）。
正文
圖片描述
正文
總結： 「交易挖礦」由曾經的國產交易所Fcoin 在2018 年首先推出並風靡一時（即便不是第一個推出，Fcoin 也是第一個使交易挖礦風靡並捲入大量資金的項目）
這一形式本身被證明能夠很好的引導流動性。
以Fcoin 為例，當年Fcoin 的交易挖礦推出後，極短時間內該交易所成為全球交易量最大的交易所，超過當時的Coinbase 和國內「三大」。
但由於Fcoin 沒有對每個短週期的挖礦獎勵設頂（僅僅設了一個總挖礦獎勵的硬頂），而是採取了「交易手續費按照固定比例以平台幣返還」的規則設定，導致交易量越大返還平台幣越多，平台幣拋壓極大、模式不可持續而崩塌，Fcoin 本身也由此失敗。
dYdX 的交易挖礦規則設定則有幾個不同之處：1） dYdX 本身是賽道龍頭，聚集了整個賽道的期待和多個頭部資方的以資本投票，項目本身俱備較強預期； 2）其融資額達到8700 萬美金且平均代幣成本（DYDX 獲取成本）為0.3 美金左右，且需要在代幣上線18 個月之後線性釋放，大量用戶前去刷量交易以獲得DYDX 代幣，此次「刷量」挖礦成本僅2.26 美金（根據總費用計算），獲取成本並不高，且在9 月8 日即可領取並交易，相當於是一種類似於「IXO」的「首次代幣發行」活動——這是dYdX 此輪交易挖礦的本質，在DYDX 正式上線前以進場交易和付出手續費的方式獲得首次發行的代幣。而市場付出的平均2.26 美元的價格類似於一種拍賣定價，體現了在承擔一定風險的情況下「投資者」們對於DYDX 價格的預期——隨著代幣上線dYdX 從無流動性的一級市場進入高流動性的二級市場，交易挖礦的「投資者」們預期他們將獲得一定的流動性溢價。 3）由於真正的投資機構以及團隊和顧問部分的代幣將被被鎖倉18 個月，初期釋放代幣量主要就是不鎖倉的社區部分，其實就是「空投+交易挖礦」（詳見「4 經濟模型」內容）的部分，因此拋壓並不大（首期最多就是7500 萬枚空投+380 萬枚交易挖礦+100 萬枚流動性提供者獎勵，大約8000 萬枚，按照項目方披露，9 月8 日僅有8.11% 代幣流動，是8110 萬枚），按照3 美金計算流通市值僅2.4 億美金，按照10 美金計算為8.1 億美金。
也因為首期交易挖礦具備強烈的首次代幣發行性質，其24 小時交易量20 億美金和14 天交易量100 億美金等數據僅能體現一級市場對其強烈的信心和它對流動性引導的強能力，但不能代表其真正的巨額交易量。
但是後續59 期的交易挖礦、持續的流動性獎勵和代幣解鎖始以及行情變化，始終會使得交易量和交易挖礦由「刷量者」和Maker 支撐轉向由真正的交易者支撐。這一過程其真正的對個人交易者和機構交易者的吸引力才會逐步體現。
對基本面較差的交易所來說，交易挖礦是一種類似資金盤的遊戲，對產品、資方、流動性提供機構支持都不錯的dYdX 來說，是一個投資+強宣傳+強吸引流動性活動，也是一種市場增長期對於市場的強補貼行為。
這一規則本身值得肯定，但其未來數據發展因為此輪交易挖礦的瘋狂需要被密切關注。
經濟模型
經濟模型
經濟模型
供給
DYDX 是dYdX 項目的代幣，目前尚未上線，9 月8 日開始可以領取並流通。
dYdX 於北京時間2021 年8 月3 日晚間宣布推出治理代幣DYDX，儘管此前團隊一直宣稱沒有發幣計劃。
DYDX 總量為10 億枚，DYDX 將在5 年內分配完畢，5 年後將通過治理機制開啟每年最高2% 的通脹，通脹的實行必須通過治理提案進行。從2026 年7 月14 日開始，社區治理可以決定DYDX 鑄造上限以及每年的最高通脹率。
圖片描述
圖片描述
表4-1 DYDX 分配比例
圖片描述
圖片描述
表4-2 dYdX 投資者和團隊解鎖時間表
圖片描述
圖片描述
圖4-1 DYDX 5 年內流通量示意圖
社區的非獎勵部分雖未鎖定，但根據9 月8 日僅流通8.11% 的數據和官網顯示的使用規則來看，社區金庫的5,000 萬枚不會馬上進入流通。
據項目方9 月初披露，追溯空投總量7,500 萬枚，實際只有5,500 萬枚獲得的領取資格（2 萬個地址），另外2,000 萬枚沒有獲得領取資格（沒有被領取），這部分將歸入社區金庫。
需求
需求
DYDX 上線後主要的項目內需求來自交易費用折扣和社區治理投票。
圖片描述
圖片描述
圖4-2 費用折扣規則，持有100 枚以上DYDX 的交易者可以獲得3%-50% 的費用折扣
交易費用收入
目前，協議收入歸dYdX 的項目公司所有，DYDX 持幣者不能夠獲得這部分收入，未來可以通過社區治理修改這部分規則。
概述
競爭
競爭
概述
概述
dYdX 屬於Defi-衍生品賽道中的期貨交易所（期貨DEX），並且屬於訂單簿類期貨DEX。目前，去中心化期貨交易所中的訂單簿式項目包括dYdX、DerivaDEX （未上線）、Injective Protocol （未上線）、Vega Protocol(未上線） 等。 AMM 式期貨DEX 包括Perpetual Protocol、McDEX （8 月31 日剛上線）、dFuture 等等。
由於上線時間較長、在產品機制和運營數據等方面具有較強對比價值的項目僅有Perpetual Protocol，因此本文將重點對比dYdX 和Perp。
圖片描述
圖片描述
圖5-1 2019Q4-2020Q4 全市場期貨成交量，來源：TokenInsight
但加密貨幣期貨的主要交易量當前還在中心化期貨交易所，主要有幣安、FTX、Bybit 以及BitMex、OKEx 等等，後兩者曾經是期貨交易的主戰場，但隨著監管問題的爆發，以及前兩者在2020 年實現的巨大增長，情況有所變化，但以上幾家和其他的中心化交易所當前仍然佔期貨交易90% 以上規模。
但有一個趨勢是非常明確的：在未來幾年內，交易者會持續從有中心化風險的中心化交易所繼續向去中心化交易所遷移，其驅動力是去中心化交易所對其目前尚待改進的產品體驗的不斷提升和各類標的財富效應（暴漲）驅動，或者Defi 協議的組合使用驅動（比如必須把幣放到錢包去Staking 或者等空投），以及中心化交易所的事件驅動（安全、監管等）。
同時，「永續合約」這一品種由加密貨幣交易所Bitmex 在加密貨幣市場內首創，雖然這一形式在傳統金融世界裡少量存在，但不是主流交易品種，而在加密貨幣市場中，永續合約是一大主流交易品種。
目前，去中心化期貨交易所賽道，已經出現幾個種子選手，但還未大規模發展（大規模發展指的是整個賽道日交易額不斷突破10 億級別美金並繼續以較快速度增長），目前交易量最大的項目是dYdX，8 月最後兩週的日交易量在7 億美元左右，但其目前處於交易挖礦期間（參考前文「交易挖礦」部分內容），需要等待交易挖礦高利潤的瘋狂期至其數據量穩定才具備參考價值。
但顯而易見，dYdX 交易挖礦的火熱起到了引導流動性和吸引行業目光的作用，也能夠增強真正的專業交易者對去中心化衍生品交易所安全性的信任。
圖片描述
圖片描述
圖5-2 DEX 交易量圖，展現了2019 年1 月至今的交易量變化情況，非常明顯是從2020 年5 月後開始爆發式增長
由此可見，去中心化合約交易所還有極大發展潛力，有可能從目前全賽道日交易量在數億美元級別發展到每日百億美元級別（即發展到每年3.6 萬億美元交易量），達到接近中心期貨化交易所的交易量的某一比例（比如10%-20%）。
競品概述
Perpetual Protocol
Perpetual Protocol 是AMM 型的期貨DEX，提供永續合約產品，它在AMM 形式上繼續發展了vAMM 定價方式，在V1 版本中，Perp 將定價與結算分開，並且去掉了做市商（即AMM 中的流動性提供商、 LP）角色，實現了僅由多空雙方兩方博弈的簡潔市場結構，截止8 月25 日，7 日內的每日平均交易量為1.1 億美元，從數據量看，目前處於賽道第二。
在6 月底公佈的V2 版本中，Perp 將與Uniswap V3 耦合，Perp V2 將直接架設在Uniswap V3 上，引入Maker （做市商）角色，使用Uniswap V3 式的聚合流動性方式來做市，搭配「默認的做市策略」降低普通LP 的做市門檻。並且，V2 將實現「無許可的創建市場」機制，即Uniswap 經典的自由上幣機制。同時，Perp 也就將V2 版本架設在了二層網絡Arbitrum 上。
對比項目
核心業務邏輯
dYdX：採用Starkware 的StarkEx 引擎撮合、鏈上結算的方式，實現資產自託管，交易組織方式為點對點撮合，主要由專業做市商做市以提供流動性，採用StarkEx 交易引擎的方式能夠實現去中心化的資產自託管（即可以往二層網絡StarkWare 上進行存款/ 充幣）。據StarkWare 和dYdX 官方介紹，其自託管安全性良好。這一業務邏輯與中心化交易所接近，是以技術方式實現了類似於中心化點對點交易的去中心化版本。
有一點需要特別提到，dYdX 背後實體是一家公司，其商業模式與幣安的接近之處是：他們通過收取交易費用進行營利，即交易中交易者付出的交易費用（不包括永續合約的資金費）可能歸公司實體所有，而可能不在社區進行分配。 （通常協議都僅獲得部分費用，一部分費用會分配給持幣者& 社區）。
圖片描述
圖片描述
表5-1 dYdX 和Perp 兩個版本使用的二層/ 側鏈方案對比
從表5-1 中可以看出，StarkEx 在有效性證明環節採用了零知識證明，只需要計算不需要依賴於多數人的善意，其問題在於可能需要大量計算資源；POS 的權益證明存在一個小概率的作惡問題；Arbitrum 的欺詐證明被認為是能夠有效避免作惡問題的激勵機制。從這個比較來看，Perp V1 的資金安全性稍弱。
而StarkEx 和Arbitrum 的安全性從設置上都具備很高安全性，但不能說都是「非常安全」，它們需要繼續接受市場和時間的檢驗，看是否能夠在長期中表現安全、在各種攻擊和極端行情下能夠不發生故障和事故。
dYdX 相當於中心化交易所實現了資產自託管，避免了交易所跑路、交易所拿用戶資產操縱市場、交易所資產挪用等資金轉入Cex 之後的中心化風險，同時其理念是以StarkEx 的高性能和優質產品來模擬類似於中心化的交易體驗，且目前主要發力點在頭部品種比如BTC、ETH 等等。因此既沒有開放自由創造市場，主要也是由專業做市商進行做市。其創始人也表示，他們希望爭奪的恰恰是幣安、FTX 這樣的中心化交易所爭奪客戶，尤其是「專業」客戶（通常指高交易量的專業交易者和機構交易者）。
從交易品種和交易理念定位上看，Perp 更多的指向長尾幣種的交易，其與Uniswap 的耦合也指向這一點，並且Perp 採用DAO 方式「上幣」等等，都更指向加密原生的玩家。由於dYdX 表示明年之前都不考慮「自由上幣」並以頭部品種為主，兩者在某些方面迴避了競爭。
在「社區運營非常重要」這一點成為幾個衍生品DEX 共識之後，實際上承認了期貨DEX 與Uniswap 這樣的現貨DEX 相比，其運營依賴更大一些，從目前10 億上下的全賽道交易量來看，在該賽道至少增長到50-100 億交易量之前，社區運營和運營策略都將是一個重要因素，因此賽道的發展可以繼續觀察。
以下對比和分析將部分為上述小結的展開。
定價方式/ 流動性吸引
由於定價方式與流動性吸引方式耦合緊密，所以在一起比較。
定價方式：
Perp：V1 為vAMM （虛擬AMM），V2 為與Uniswap 非常類似的集合流動性AMM。 （詳見Perpetual Protocol 研報）
dYdX：訂單簿交易，市場博弈，做市商進行掛單，做市商在短期具有一定定價能力。
全市場的最終定價能力取決於哪一個交易所擁有最深的交易深度，即吸引流動性的能力，既可能是中心化的期貨交易所（Cex），也可能是去中心化的期貨交易所（DEX ）。
流動性吸引：
Perp V1：沒有準確意義上的流動性提供，所有人與池子交易，套利機器人提供抹平差價的自動套利，只要有差價就有流動性，甚至不需要專門吸引，從利用套利機器人逐利原則的角度來說，是一個不錯的設計；
Perp V2：與Uniswap V3 相似，將以Staking 方式進行（方案未確定，可能還有其他方式）。
dYdX：交易挖礦，創造了8 月30 日單日20 億美金的交易量，但需要注意的是，dYdX 採取了典型中心化交易所的策略，在C 輪融資中引入多達8 家流通性提供商，包括QCP Capital、CMS Holdings、CMT Digital、Finlink Capital、Sixtant、Menai Financial Group、MGNR、Kronos Research 等，並且，在B 輪融資中，dYdX 已經接受了當前市場上最大的流動性提供商之一Wintermute 的投資。
dYdX 採用做市商做市、交易引擎撮合的方式匹配買賣方訂單，嚴格來說沒有「定價」，由市場博弈產生實時價格，並由做市商抹平與其他交易所的價差。
本節對比中實際上包含了兩種完全不同的定價模式、流動性吸引模式，實際上是以類中心化交易所運營邏輯和去中心化運營邏輯交易所之間的對比。
類中心化交易所的運營邏輯，定價和吸引流動性基本上是同一件事情——交易所的交易深度決定了它是否有定價權，交易深度則由做市商提供的深度和交易者們創造出的真實交易量共同創造，在當前階段，dYdX 已經通過前期的接受流動性提供商投資、以及從V1 版本開始的與做市商的合作，以此建立了非常可觀的做市商規模，儘管做市商和流動性理論上毫無忠誠度，因為機器人總是自動選擇最佳獲利方案，但是和項目方綁定的資方流動性提供商顯然會有所不同。
去中心化交易所的運營邏輯，如上文「核心業務邏輯」中所述，Perp 通過vAMM 進行定價（按照Uniswap V3 的方式），而McDEX 和dFuture 是在外部預言機饋送指數價格的基礎上再以公式「加工」調整價格，形成報價。需要補充的是，Perp V1 在計算資金費率時需要用到指數價格，場內價格劇烈波動時計算清算價格也需要使用指數價格。
另一個要點是，vAMM 方式形成的「場內價格」，具備一定的自主定價能力，在交易量沉澱在該交易所內後，能夠獲得一定程度的場內「定價權」，從目前的競爭格局上看，有可能在長尾幣種的交易上實現一定定價權。
從以上分析也能看出，實際上各種AMM 的定價機制與訂單簿式的dYdX 差不多，誰具備定價權，在這二者之間不取決於機制，而取決於某一個幣種的全市場最大交易深度出現在哪個交易所。以現貨舉例，有些幣種最大深度在Uniswap，有些在Sushiswap，那麼在這些幣種上，Uniswap 和Sushiswap 就分別掌握了定價權。
運營機制之一：主動做市VS 被動做市
dYdX：由專業做市商主動做市，甚至某些情況下大型做市商能夠做到一家獨大，根據公開報導，做市商WinterMute 一度佔其交易量40%[21]，是從體驗到商業方面機制都最接近與中心化期貨交易所的DEX。
Perp：Perp V2 上可以進行主動做市，也可以採用項目方從外部引入的默認做市策略（協議），即被動LP 和主動做市均可，按照Uniswap V3 上七成為被動做市的比例[ 20]，未來Perp V2 上預期大部分也是選擇默認策略被動做市的LP，加上少數大體量的專業做市商。
在這個方面，主要比較各家在資金需求、資金利用和資金風險等方面的設計：
LP （流動性提供者）收益：dYdX 中存在類似於AMM 中的流動性提供者，流動性提供者億USDC 進行質押，收益為每個Epoch （28 天）能夠分配的100 萬dYdX 代幣，需要承擔損失風險（下文分析）。 dYdX 對LP 按比例發放，也就是說，如果你提供的流動性不變而整體流動性增加，則你得到的dYdX 減少，這一點與AMM 多數LP 獎勵規則一致。這部分流動性用於給做市商（大部分是中心化做市商）進行做市，算是對流動性的一種補充——做市商們顯然需要自己也使用大量資金進行做市，做市商僅能夠使用這些LP 的USDC 進行做市但不能將其轉走。注意這部分規則的設計略顯中心化。
Perp V2 中的LP 賺取的是手續費（具體細則尚未公佈），V1 中沒有LP，套利者可以賺取套利的利潤，由於套利者是一群開著項目方機器人或自己寫策略進行套利的角色，有概率轉為V2 中的Maker，因此可以說V1 中的套利者將從獲取套利利潤轉換為獲取手續費。
無常損失：dYdX 中LP 質押的USDC 在做市商做市過程中如果出現損失，損失將由流動性池（LP）承擔，這一點不能算作「無常」損失，就是通常的做市商損失，只不過這裡進行做市的是做市商（經過dYdX 篩選的中心化做市商），而提供資金的是LP，對潛在資金損失進行補貼的則是dYdX 項目方和二級市場（獎勵dYdX）。這部分LP 的流動性截止8 月31 日為1.4 億美元，尚不構成太大的道德風險，但將來若數額極為巨大需要考慮做市商道德風險或者其他資金風險。
Perp V2 中，由於在Uniswap V3 池中做市，因此將承受與V3 中相似的無償損失。
LP 做市方式：dYdX 中的LP 沒有主動做市，可以說也是一種「惰性流動性」、「惰性LP」，但「惰性」一般來說意味著LP 依賴於確定的代碼或者規則進行做市，比如AMM，但dYdX 是依賴於專業做市商。
Perp V2 的LP 為主動做市，與Uniswap V2 上的LP 一樣，大概率將以策略進行做市——非專業LP 將可能通過某些做市工具項目進行做市，否則將遭受較大損失，由於Perp 項目方將合作的策略做市協議尚未確定，目前討論Perp 上使用的是主動或被動再平衡策略進行做市還為時尚早。
從這個角度來說，兩者基本上都是專業做市商、專業策略進行做市，普通的非專業LP 還是在賺取「提供資金」的收益，而不存在主動運營能力，區別是兩者所依賴的專業做市能力來源不同：專業做市商、做市的去中心化產品。
兩者在這一點上中心化程度明顯不同，但在初期或許對中小LP 影響不大。
資金利用率與滑點問題：dYdX 由於採用了專業做市商做市，其實際的做市資金利用率可以預期是較高的，但由於這個部分是比較「LP 的資金利用率」，其LP資金利用率僅與幾個指標有關：首先是「所有LP 提供的資金有多少」，其次是「dYdX 價格是多少」，前者決定了每10000 美元的LP 存款能獲得多少dYdX，後者決定了獲得的dYdX 獎勵價值多少USDC，與其實際市場資金利用率無關。
在滑點問題上，這是一個由專業做市商去關心的問題，不同的滑點決定了做市商需要使用什麼樣的策略進行做市，也決定了他們去哪個交易所做市更加有利可圖，即決定專業做市商的流動性去向，但在dYdX 中這點不是決定性的，此處不展開。
得益於Uniswap V2 的高資金效率設計，進行聚合流動性做市的Perp V2 滑點顯然將比V1 顯著降低，V1 滑點問題是由於其滑點取決於K 值，而一旦某一個大單數額較大，對市場價格影響較大，則其開/ 平倉過程均容易造成滑點，而V2 中流動性將集中在價格附近，在流動性相對充足的情況下，滑點將顯著減小。
dYdX 由於其類似中心化交易所在做市上的設定，資金利用率和滑點對於LP 影響不大，最多是其提供的實際收益率是否能夠跑贏其他Defi 的年化收益率（APY） 。
Perp V2 設定了主動做市的規則，能夠獲得的優勢自然是更小的滑點，以及以一個高資金效率進行做市，而缺點則是，需要承受一定的無償損失，並且需要使用策略進行主動做市。
運營機制之二：是否完全無許可創建市場
dYdX：dYdX 目前是項目方添加交易對，由社區投票每兩週添加一個交易對，並且創始人表示，明年（2022）之前都不考慮自由創建市場，是相對接近中心化交易所的「上幣」方式。
Perp：V2 從創建市場/ 交易對的角度，Perp 是項目方自建池子和交易對為先，也允許社區進行無許可創建市場，創建市場方式比較簡單，理論上放置流動性即可，類似於在Uniswap上創建池子（實際細則需等待V2 版本更多文檔或產品落地），基本上只需要符合項目方對最大K 值的限制即可。這一設置，對池子的創建者要求不高，但同時也不能進行複雜的參數設置。 V2 將使用DAO 進行創建市場，儘管目前提案尚未通過，但據頭等倉了解，通過概率極大。
dYdX 的設定雖然並不自由，但若其策略為專注於頭部品種的交易——頭部品種可能集中了大部分的流動性，這一點對其短期發展並無太多阻礙，長期則可以繼續觀察，究竟「技術上的去中心化疊加運營上的偏中心化」是否一個優質的解決方案？
從Perp 創建市場的角度來看，Perp 更像是給持幣大戶甚至較大資金量的交易者自建市場準備的。從傳統的角度看，甚至從安全的角度看，設置市場當然是專業人士的工作，而非小白的遊戲——這一觀點被運用到了類似UMA、Synthetix 這類合成資產項目的邏輯裡：專業的技術團隊創建基礎設施，專業的市場運營者創建市場。但是Uniswap V1 正是打破了這個成見而成功的——提供了一個非常容易創建市場的場所。不過，在期貨市場尚應觀察這兩個設定（專業化/ 低門檻化）的優劣，畢竟期貨的波動更加劇烈。
dYdX 採用的則是經典（傳統）的專業做市商的方式，優點與中心化交易所一樣，平時狀態下體驗更好。從創建市場的角度，與上述分析同樣，由項目方直接審查並添加交易對，從安全性和審慎等角度來說更優，但從去中化和自由度的角度來說，模仿中心化的方式會稍弱。
這個維度或許是競品比較中最重要的維度，因為在產品逐漸完善的情況下，運營機制和團隊的實際運營方式維度的「運營之戰」可能是下一階段逐漸顯現的要點，更接近於成熟的、中心化的方式，體驗上顯而易見的更優，因此dYdX 仍然有較大概率繼續是賽道龍頭。
而Perp 在探索的是另一條道路：如何用更加去中心化的方式組織整個期貨交易市場，在大幣種上和小幣種（就全市場深度和交易量來說）上，是否其適用的機制是不一樣的，是否有可能有社區驅動的自由期貨市場。
圖片描述
圖片描述
圖5-3 Perp 與dYdX 在2021 年的交易量數據對比
圖5-3 為The Block 網站統計的永續合約產品運營數據的對比，從中能夠很明確的看出，Perp 推出之後其交易量一直以較大幅度領先dYdX，包括dYdX 在2 月份推出測試網之後（其測試網功能與當前產品功能幾乎一致，且能夠進行真實交易），但在8 月初dYdX 宣布開始交易挖礦之後，dYdX 上的交易量呈現出火箭式增長且大幅度反超。
詳情如下：
圖片描述
圖片描述
圖5-4 官網顯示的每週活躍交易者數量，在8 月前兩週完成交易量任務的高峰期過後，人數明顯回落
Perp：目前日均交易額在1.1 億美元左右，總交易額超過250 億美元，協議收入超過2500 萬美元，活躍交易者為2885 人。
Perp 上的活躍交易者人數與dYdX 交易挖礦開始前的活躍交易者人數接近。
總結：從目前的流動性提供商的吸引、交易挖礦期間的交易量、產品的使用體驗等角度，目前dYdX 都是龍頭，且主要在頭部品種發力。其優勢一部分是Starkware 和其自身的技術能力，一部分是頭部資本和流動性提供商的加持，一部分是交易挖礦機制的設計。
甚至，一部分是因為其目前類似於幣安、Bybit 等中心化交易所的運營方式，使得流動性提供商和專業交易者更加容易遷移。
但從長期來看，Perp 可能在長尾市場建立優勢，其V3 上線也可能在機制和運營上有新的改進， Vega Protocol 等協議的陸續上線也可能帶來市場份額的變化。
風險
風險
風險
1）安全和故障風險：由於Defi 世界的黑暗森林屬性和軟件本身的屬性，dYdX 本身與其所架設的二層網絡都可能存在安全與故障風險，包括但不限於：託管資金丟失風險，交易所或者二層網絡StarkEx 被攻擊風險，以及二層網絡故障導致的交易損失風險，dYdX 產品協議本身安全風險和故障風險，比如插針、bug、前端崩潰等等。
2）發展不及預期風險：期貨DEX 賽道在快速發展，競品眾多，其龍頭地位可能被挑戰；dYdX 上線前由於交易挖礦活動的火爆，其項目熱度極高，上線後可能存在項目數據不及預期的風險（比如若dYdX 幣價回調，會反過來影響交易挖礦熱度）。
3） dYdX 代幣價值捕獲能力風險：交易費用歸屬未確定，可能存在協議不能捕獲交易費用的風險。
4）類中心化風險：dYdX 運營偏中心化，可能在運營上存在相關類似中心化風險。首先，做市商主要是中心化做市商，且不少做市商是項目方的投資方，在做市過程中，若做市商不能及時歸還流動質押池借款，可能導致流動性質押者（LP）損失，並且有可能進行操縱市場價格、定點爆倉等在中心化交易所常見的做市商作惡風險。其次，目前，dYdX 代幣分配由項目方中心化判斷哪些是「清洗交易」並取消交易挖礦獎勵，可能導致交易者挖礦成本損失。諸如此類，還可能存在其他未暴露的類中心化風險。
訂閱頭等倉的年費會員，可以及時獲取行業內熱門項目和重大事件分析，以及不定時的潛力賽道解析。頭等倉定期從各大排行榜單和信息渠道甄選項目，進行多維度調研判斷，確保全面覆蓋區塊創新熱點。
參考資料https://first.vip參考資料
參考資料
u 全景式解讀去中心化交易所發展現狀：AMM、訂單薄與聚合器
https://www.chainnews.com/articles/906891466719.htm
u 《科普| Validium 與Layer 2 的設計空間》
https://www.chainnews.com/articles/669485806574.htm
