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區塊鏈大本營（ID：blockchain_camp）

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現在，對比特幣人們已經有較多樂觀的態度。與目前的估計使用量相比，比特幣和其他主要的加密貨幣非常昂貴。投資者應謹慎行事。

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在原文章發布後的一個月左右的時間內，比特幣短暫飆升至20,000美元，但一年後便跌至3500美元以下，此後又反彈至較大的交易範圍內反彈，幾乎沒有或沒有持久的回報。

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投資比特幣：看跌表現

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在2020年初，我重新關注了比特幣並開始看漲。我在4月12日將其推薦給我的高級研究服務的一個同事，並在4月20日為自己購買了一些比特幣。這段時間的價格約為6,900美元。自四月份以來，比特幣迅速上漲至9,000美元以上，回報率達到30％以上，但其價格極易波動，因此這些收益可能是持久的，也可能不是持久的：

一級標題

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我的基本情況是，比特幣在未來兩年內的表現非常好，這是我們會看到的。我喜歡將其作為分散投資組合中的小部分，無需擔心定期調整，並利用我願意投資的資金。

一級標題

因此，我既不是以任何價格購買比特幣的人，也不是將其徹底拋棄的人。作為許多資產類別的投資者，這是我今年初從對比特幣不感興趣轉為看漲的三個主要原因，而今天仍然如此。

一級標題

比特幣是一個匿名的人或中本聰集團發明的一種開源對等軟件貨幣系統，可以存儲和傳輸價值。

二級標題

它是分散的，沒有一個單一的機構來控制它，而是使用基於區塊鏈技術的加密技術（由網絡上的多方計算）來驗證交易並維護協議。協議將激勵措施授予那些以新“挖出的”硬幣形式和/或交易費用來驗證交易能力的計算機。換句話說，通過驗證和保護區塊鏈，您可以獲得一些代幣。

比特幣的協議將其限制為總共2100萬個代幣，這使它變得稀缺，因此，如果有需求，它有可能賦予它價值。沒有中央機構可以單方面更改該限制。中本聰本人目前無法在比特幣協議中添加更多代幣。這些代幣可分為1億個單位，就像一盎司黃金的分數一樣。

二級標題

就上下文而言，這些“代幣”不會“存儲”在任何設備上。比特幣是一種分佈式的公共分類帳，並且比特幣的所有者可以訪問並傳輸其比特幣從一個數字地址到另一個數字地址，只要他們擁有自己的私鑰即可解鎖其加密地址。所有者將私鑰存儲在設備上，甚至存儲在紙上或刻在金屬上。

二級標題

數字貨幣商品

作為一個思想實驗，想像一下一種金屬，其稀有度與金一樣，但具有以下特性：呈灰色，不是良好的導電體，不是特別堅固，但也不具有延展性或易於延展性，對任何金屬均無用實用或裝飾性目的。

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還有一個特殊的神奇屬性：可以通過通訊渠道運輸。

—中本聰（Satoshi Nakamoto），2010年8月

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因此，可以將比特幣視為具有獨特屬性的稀有數字商品。儘管它沒有工業用途，但它是稀缺，耐用，便攜，可分割，可驗證，可存儲，可替代，可出售且可跨國界識別的，因此具有金錢屬性。但是，像所有“潛在”貨幣一樣，它需要持續的需求才能擁有價值。

撰寫本文時，比特幣的市值約為1700億美元，大約相當於一家大公司的價值。整個加密貨幣資產類別的總市值約為2700億美元，其中以比特幣為主要份額。

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比特幣的市值圖表

早在2017年，我對比特幣的擔憂之一就是，即使我們承認這些數字商品屬性是有用的，並且承認設計中稀缺的任何加密貨幣的單位，任何人現在都可以創建一種全新的加密貨幣。由於Satoshi找出了造成數字稀缺的數學和軟件方法（部分基於他人的過往工作）並使該知識公開，從而解決了與之相關的難題，因此任何程序員和營銷團隊現在都可以組建一個新的加密貨幣。

因此，不僅有一種稀缺的“商品”具有能夠通過網絡進行傳輸的獨特屬性，還有成千上萬的具有這種新屬性的類似商品。這冒著商品稀缺性的風險，因此也有可能通過稀釋商品並將社區劃分為多種協議，而冒著其價值的風險。每種加密貨幣都很稀少，但是可以存在的加密貨幣數量並不稀缺。

例如，這不同於黃金和白銀。只有極少數的元素貴金屬，它們各自在金屬中都稀少（例如，估計有200萬噸的開採金），並且對於存在多少元素貴金屬也很稀少，而且它們都是獨特的（銀，金，鉑，鈀，銠，其他一些稀有和有價值的元素……就是這樣，自然不會增加更多）。

到2017年底，在加密貨幣的熱情高峰期，儘管比特幣仍然是最大的獨立協議，但其市場份額曾短暫跌破40％。那之後，它又重新回到了60％以上的市場份額。在數千種加密貨幣中，比特幣佔所有加密貨幣市場份額的近三分之二。

二級標題

因此，使單個加密貨幣具有潛在價值的是它們的網絡效應，在比特幣的情況下，這主要來自其先發優勢，從而帶來了安全優勢。

同樣，自從中本聰解決了數字稀缺的難題並發布了讓全世界看到的方法後，就很容易製造出一種新的加密貨幣。幾乎不可能的部分是製造一個值得信賴，安全且具有持續需求的產品，而這正是比特幣具有的所有特徵。

二級標題

此外，當時還有一些值得注意的比特幣分叉，其中比特幣現金和隨後的比特幣中本聰願景是比特幣的分叉協議，從理論上講，這可以分裂社區和市場份額。最終，由於各種原因，它們從那時以來就沒有流行，包括其相對於比特幣的安全級別較弱。

二級標題

這種對網絡效應的依賴並不是比特幣或其他加密貨幣獨有的。黃金還非常依賴於網絡效應以及將其視為價值存儲的感知，而諸如銅之類的工業金屬則幾乎沒有，因為它們幾乎僅用於功利目的，因此基本上可以保持照明。

二級標題

與比特幣不同，黃金確實具有非貨幣工業用途，但僅約10％的需求是工業用途。其餘的90％是基於金銀和珠寶的需求，購買者將其視為黃金的財富存儲或美麗與財富的展示，因為從它看起來不錯的角度來看，黃金恰好具有很好的性能，生銹是非常罕見的，它在很小的空間內具有很大的價值，可以被分割，可以永久存在，等等。如果黃金對珠寶，造幣和金條的需求大幅度減少並在結構上減少，而將其實際的工業用途作為其主要需求，那麼現有的供求平衡將被淘汰，這可能導致價格大大降低。

因此，關於比特幣不像黃金，因為除了金錢以外，它不能用於其他任何用途的說法並沒有真正成立。或更確切地說，大約是10％的真實價值，是指黃金的10％工業需求。黃金的需求中有90％來自珠寶和金銀的使用，而黃金和珠寶的使用是基於感知，情感和時尚（所有這些都是有充分的理由，基於黃金的獨特屬性），如果黃金的廣泛虧損，黃金將與比特幣有類似的問題。對它的興趣是價值的存儲和財富的顯示。

二級標題

當然，黃金的優勢在於，除了具有使其適合於貨幣的特性外，它還具有數千年的國際貨幣歷史，因此其失去這種感知的風險也很低，從而使其在歷史上成為極其可靠的價值存儲具有更少的上升空間和更少的下降風險，但本質上並沒有那麼大的不同。

區別主要在於，比特幣是更新的，市值較小，具有更大的上升和下降潛力。正如下一節所述，與貴金屬不同，加密貨幣的安全性與其網絡效應息息相關。

二級標題

加密貨幣安全性被採用

另一方面，比特幣擁有太多驗證網絡的設備，因此與希臘或瑞士這樣的小國相比，它們每年集體消耗的電力更多。試圖攻擊比特幣網絡的成本和計算能力是巨大的，即使有一個民族國家或其他大型實體試圖以這種規模進行攻擊，也存在防範措施。

您從未聽說過有關比特幣被黑客入侵或被盜的任何新聞報導，都與比特幣的協議本身無關，後者從未被黑客入侵。取而代之的是，比特幣被黑客入侵和盜竊的事例，涉及作案者闖入系統，以竊取保存在其中的私鑰，而這些系統通常都缺乏安全性。如果黑客獲得某人的私鑰，則他們可以訪問該人的比特幣資產。通過使用可靠的安全做法（例如將私鑰保存在冷存儲中）可以避免這種風險。

比特幣為驗證交易而設定的難度每兩周自動更新一次，以尋求最佳的盈利能力和安全性。換句話說，根據礦工整體解決這些難題的效率，可以自動調高或調低將難題添加到區塊鏈的難度。

二級標題

如果比特幣變得太無利可圖（意味著價格跌破硬件和電力成本以驗證交易並進行挖掘），那麼將有更少的公司進行挖掘，並且隨著計算能力的逐步提高，新區塊創建的速度將落後於預期速度。從網絡掉線，會自動進行難度調整，這會使驗證交易和挖掘新硬幣所需的計算能力降低，從而降低安全性，但必須確保礦工不會因維護網絡而承受代價。

後者經常發生，所以比特幣的難度隨著時間的流逝呈指數上升，這使得其網絡越來越安全。

二級標題

即使出現了比比特幣明顯優越的加密貨幣（一些用戶認為，基於速度、效率或額外功能，一些現有協議已經在許多方面都具有優越性），但這種優越的加密貨幣仍然幾乎無法追上哈希率方面比特幣的安全性領先程度。由於網絡效應較弱而導致安全性較弱，因此它們在該特定度量標准上，比比特幣具有內在的劣勢，對於價值存儲而言，安全性是最重要的度量標準。比特幣排在第一位的事實是無法複製的，除非圍繞它的社區以某種方式嚴重失敗，並允許其他加密貨幣趕上來。但是，差距是很大的。

對加密貨幣（尤其是比特幣）的投資或投機，是對該加密貨幣的網絡效應的投資或投機。它的網絡效應是保留和擴大用戶群以及增加市值的能力，並通過擴展其保護交易免受潛在攻擊的能力。

比特幣加強市場份額和安全性

自我在2017年進行分析時，就有點擔心市場份額減少，但比特幣已經穩定並增強了其市場份額。

與2017年低於40％的加密貨幣市場份額的低點相比，比特幣已回到60％以上的市場份額。

一級標題

圍繞比特幣建立了一個完整的生態系統，包括專門借貸它並向其貸款的專業銀行。許多平台都允許用戶在多種加密貨幣中進行交易或投機，例如Coinbase和Kraken，但是越來越多的平台（如Cash App和Swan Bitcoin）使用戶能夠購買比特幣，但不能購買其他加密貨幣。

貨幣往往具有贏家佔多數的現象。他們的生存和死亡取決於他們的需求和網絡效應，尤其是在國際認可方面。到目前為止，加密貨幣似乎是相同的，一些大贏家佔據了大部分市場份額，並擁有大部分安全性，尤其是比特幣，而其他5,000多個中的大多數都不重要。當然，其中一些可能在有用的應用程序之外，主要是作為價值存儲，但作為加密貨幣領域的價值存儲，很難擊敗比特幣。

在強勁的比特幣牛市期間，這些其他加密貨幣可能會受到投機性競價的影響，短暫地推低了比特幣的市場份額，但現在比特幣在多個週期內已顯示出相當大的彈性。

通過結合先發優勢和智能設計，比特幣在網絡安全性和用戶採用方面的效果非常非常難於其他加密貨幣趕上。儘管如此，仍必須不時地進行監視和分析，以查看比特幣網絡效應的健康狀況，是否完好無損或者是否因某種原因而惡化。

減半週期

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新代幣的數量將漸近接近2100萬。每隔四年左右，新代幣的創建速度就會減半，到2030年代初，將創造出超過99％的代幣。在最終將存在的2100萬中，目前已開采的數量已超過1840萬。

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這是對數形式的比特幣歷史價格圖表，其中四個紅點表示即將推出的最早價格點，三個減半表示到目前為止四個比特幣市場週期的開始：

二級標題

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在這裡，我們看到了一個非常強大的模式。在發行後的12-24個月內以及隨後的減半期間，由於供應受限，價格上漲，資金流入了減少的代幣流量中。然後，在價格大幅上漲之後，動量投機者開始參與進來，其他人追趕它，並導致躁狂症，該躁狂症最終會突然爆發並崩潰。比特幣進入熊市一段時間後，最終穩定在平衡交易區間附近，直到下一個減半週期將新供應再次減少一半。屆時，如果當前和新用戶仍然存在合理的需求，則價格可能會再次出現牛市，因為來自新購買者的進款會流入少量新代幣。

欲了解更多信息，投資者播客網絡的聯合創始人普雷斯頓·皮什（Preston Pysh）匯總了圖表和敘述，從礦工的角度描述了他對減半週期的看法。

根據最近的哈希率數據，看來採礦市場可能已經超過減半投降期（從五月到七月），現在看起來相當健康。比特幣的難度調整本週達到了新的高點，這是自3月份拋售以來的首次。

庫存到流量模型

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貨幣商品的存貨流量比很高，這是指所存儲的商品數量（又稱“庫存”）與每年新生產的商品數量（即“流量”）之比。 ”）。

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比特幣的現有存量隨著時間的推移而增加，並且隨著新代幣的產生率在每半個週期減半之後下降，其存量與流通比率不斷提高。在目前的減半週期中，每年創造約330,000個新代幣，現有1840萬個代幣，這意味著它的當前存貨比在前50位，接近黃金的存貨比。 2024年，在第四次減半之後，比特幣的股本比將超過100。

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圖表來源：PlanB，@ 100trillionUSD

上表中的白線表示一段時間內的價格模型，其中顯著的垂直移動是發生的三個減半。彩色圓點是該時間段內比特幣的實際價格，與下個月減半之前的月數相比，顏色會發生變化。自成立以來的每一年，比特幣的實際價格都高於或低於白色價格模型線。

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如您所見，出現了上述模式。在減半後的一兩年內，價格趨向於牛市行情，急劇超出模型，然後跌至模型下方，然後反彈並在接近模型的位置找到均衡，直到下一個減半。

這是他對每個減半週期（包括發射週期）的分解，這更加清楚了：

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PlanB的模型推斷非常樂觀，表明在此第四周期的未來18個月內，價格將達到六位數，並且在第五週期可能會更高。與目前9,000美元以上的價格範圍相比，六位數的價格要高出十倍多。那會發生嗎？我不知道。相比我的基本情況看漲，它仍然是查看過去發生的情況的有用模型。

博弈論

當某事成功時，大量的定律就會開始起作用。花小錢投資少量資金需要花大量的錢，而花錢投資大量投資則需要很多錢。換句話說，網絡從2000萬美元增至2億美元（需要數千名發燒友）要比從2000億美元增至2萬億美元（要求大規模零售採用和/或廣泛的機構支持）更容易。

二級標題

博弈論

如果按百分比計算的需求增長速度比過去要慢，則價格可能會低於PlanB未來幾年的歷史模型預測，即使它遵循相同的總體形狀。這將是基本情況：在兩年內從當前水平上升至新的歷史高點，但不一定在兩年內增加10倍。另一方面，如果需求急劇增長和/或某些全球宏觀貨幣事件增加了另一個催化劑，我們就不能排除看漲的情況。

博弈論

二級標題

讓我們將實數保留一秒鐘，並進行一個簡單的思想實驗，為清楚起見，用虛構的數。

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這些前提中的某些當然是不現實的，只是用來說明當用戶群不斷增長且新買家不斷低調地抵制新代幣流量減少時會發生什麼。

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例如，他們在過去幾週內發布了一個圖表，顯示過去60年以上的時間中，超過60％的比特幣供應沒有改變地址，而在過去兩年或以上的時間裡，沒有改變地址的超過40 ％：

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新的比特幣供應量大約每四年減少一半，而不是像簡化模型那樣每年減少一定量的固定額，這代表著比特幣設計中固有的非常聰明的遊戲理論。我認為，這種方法為協議提供了成功增長市值和用戶採用率的最佳可能機會，迄今為止，該方法取得了巨大成功。

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二級標題

對於Glassnode的其他視覺效果，這是他們最近的圖表，該圖表將比特幣的價格（灰色線）與至少一年沒有改變地址的比特幣供應百分比（橙色線）進行了比較。我添加了綠點以表示減半：

二級標題

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在這裡，我們看到了一致的趨勢。在與每個週期相關的比特幣價格飆升期間，人們經常交易，因此長期持有者的百分比減少。在導致減半的比特幣合併期間，不活躍的比特幣供應百分比開始增長。如果有新的需求進入，它就必須競爭一小部分可用的代幣，面對新的供不應求，在下一周期的供需基礎上看漲。

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比特幣以黃金定價

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二級標題

圖表來源：Charles Vollum，PricedinGold.com

我的分析從注意到2011年中，2013年末和2017年末高點的相對高度和時機開始。第二個高峰約比第一個高峰高48倍，而第三個高峰約是第二個高峰的17倍。因此，峰值的增長率似乎正在放緩。

二級標題

—查爾斯·沃爾盧姆

二級標題

隨時間減少波動

接下來，注意任何給定日期的紅線和綠線之間的距離。在2011年，上限約為下限的84倍。一年後，該比率是47倍。到2015年，這個數字是22倍，而到2020年初，它已經下降到12倍。這是一件好事，這表明總體峰谷波動幅度有所下降。如果這種模式持續下去，到2024年中期，該比率將約為9倍，到該十年末將達到6.5倍。以外彙和債券標準計算，仍然很高，但不到2011年波動率的10％！

二級標題

—查爾斯·沃爾盧姆

如果在接下來的5年多的時間裡，比特幣的市值變大並得到更大的掌控，那麼其明顯的波動性就會降低，就像一家小型成長型公司發展成為大型藍籌公司一樣。

二級標題

同時，可以通過使用相對於投資者對資產的知識和信念水平，以及與其個人財務狀況和特定投資目標有關的適當頭寸規模，來管理比特幣的波動性。

比特幣的波動性並非出於虛假之意，但是再說一次，即使某物減少了一半，但某物中2％的投資組合頭寸很少值得失去睡眠，但如果上升，例如3仍然可以提供有意義的回報。 -5x或更多。

有意設計

無論最終成功還是失敗，比特幣都是一個結構精美的協議。對於大多數深入研究Genius的人來說，Genius的設計顯而易見，它融合了數學，計算機科學，網絡安全，貨幣經濟學和博弈論的方式。

定期的減半事件持續減少新硬幣的流量，這意味著，即使有來自新買家的年度比特幣新興趣保持不變，只要有一個持久的用戶群喜歡持有很多現有代幣，而不是上漲），比特幣的價格可能會在減半週期內升值。這反過來引起了更多關注，並在周期中吸引了新買家。

一級標題

為何比特幣獲得相對廣泛的採用並實現了十二位數的市值，而不是像一些密碼朋克程序員一樣著迷的新穎事物，進入其體系結構的思想可能發揮了重要作用。為了使比特幣失敗，比特幣的用戶群需要停滯不前，走到一邊，並最終持續持續一段時間。它的存在已經過去了11年，卻一直在掙扎並仍在增長，部分可能歸因於其先發優勢帶來的減半週期，幫助它建立了最大的計算安全性。

對於如何改變它存在爭議的情況，例如競爭對手協議使用權益證明而非工作量證明來驗證交易，或者採用加密改進使其更具彈性，但最終會帶來網絡效應和價格行動，這將決定哪種加密貨幣勝出。到目前為止，這是比特幣。它不是最快的加密貨幣，也不是最節能的加密貨幣，更不是功能最繁重的加密貨幣，而是具有最廣泛的網絡效應和先發優勢的最安全和最受信任的加密貨幣。

一級標題

與之前減半後的性能相比，比特幣在未來兩年的表現是對其第三減半和第四整體週期的相當大的考驗。我們將看看它是否在這裡停滯不前，與歷史形態相比是崩潰了，還是像前三個週期一樣不斷推高和擴大。

一級標題

理想的宏觀背景

泰晤士報2009年1月3日即將到來的銀行第二次緊急援助大臣

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—比特幣創世塊

這場危機花了好幾年才能解決。美國的赤字增長了5年多，量化寬鬆政策直到2014年底才結束，歐洲在2012年經歷了延遲的主權債務危機。整個金融危機是一個過程，而不是一個事件。

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• 十多年後，我們面臨著更大的危機，更大的救助計劃，更大的量化寬鬆政策，以及向央行和中央銀行赤字貨幣化支付的直接向公司和消費者的現金援助。

• 例如，美國廣泛的貨幣供應量已大幅增加。這是同比變化率：

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• 圖表來源：聖路易斯聯儲

根據下一次財政注資的規模，美國聯邦政府今年的財政赤字將佔GDP的20％，這是自第二次世界大戰以來最大的赤字。美聯儲通過創造資金從一級交易商和二級市場上的其他地方購買國債的方式，將大部分赤字貨幣化，以確保國債的爆炸性供應不會壓倒實際需求。

全球各國央行正在採取的量化寬鬆政策與比特幣第三次減半剛剛經歷的量化緊縮之間的二分法，使人們對稀缺與缺乏之間的區別有了一個很好的認識。美元，歐元，日元和其他法定貨幣種類繁多，其供應量迅速增長，而黃金，白銀和比特幣等本來就稀缺。

這是一個近零利率，甚至在某些情況下甚至是負名義利率，以及大量印鈔的時代。整個發達國家的主要利率和主權債券收益率均低於其中央銀行的通脹目標。貨幣的快速創造已證明已進入資產價格。在過去的25年中，股票價格，債券價格，黃金價格和房地產價格均被推高。

如果價值數十萬億的零息債券和現金資產發生，哪怕有1％的溢價流入比特幣，也將遠遠超過比特幣當前的總市值。

“解決”債務問題

結語

為什麼這不同於大蕭條

一級標題

除了像Coinbase之類的加密貨幣起源的業務以外，已經有一些主要業務參與其中。例如，Square的（SQ）Cash App可以購買比特幣。 Robinhood今年已吸引了數百萬新用戶湧入，它具有內置的加密貨幣交易功能，如果Robinhood用戶恰好將看漲趨勢從股票轉移到了加密貨幣，則可以輕鬆地進行過渡。 Paypal / Venmo（PYPL）可能也有一天推出。

一級標題

因此，如果比特幣的減半週期或財政/貨幣政策背景在未來幾年內導致比特幣的牛市，那麼散戶和機構投資者就有大量的接入點可以追趕這一勢頭，並可能導致相同的爆炸性價格前三個減半週期的結果。再說一次，我並不是要說確定性的，因為最終取決於需求的多少，但我當然認為這是一個很大的可能性。

二級標題

一級標題

目前，我基於以下因素將比特幣視為多元化投資組合中一小部分的不對稱押注：a）比特幣已證明的網絡效應和安全性；b）我們處於比特幣編程的減半週期中；c）宏觀背景異常支持比特幣作為潛在對沖。

二級標題

如果將投資組合的幾個百分點分配給它，則損失的風險有限。如果比特幣的價格在未來兩年內減半或以某種方式完全喪失其價值，並且該第四個週期未能啟動並完全崩潰並且與之前的三個發行/減半週期完全背離，則此期間的押注將一直是空頭支票；另一方面，如果比特幣像前三個發行/減半週期那樣遙遙領先，那麼在這段時間內，比特幣要升至三倍、四倍或從當前水平開始具有潛在的價格波動，這並不是不可能的。