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2019 年7 月，德意志銀行（Deutsche Bank）宣布了全球裁員1.8 萬人的重大計劃，彼時，一張抓拍圖片搶佔了各大媒體的注意力。在這張圖片上，兩位西裝革履的男士從該銀行辦公樓走出來，其中一位手上拎著印有Bitcoin 字樣的帆布包。

正值傳統銀行衰退之際，去中心化金融也隨之帶有了那麼一絲的顛覆意味。

2019 年正是去中心化金融（Decentralized Finance）的風口年。

去中心化金融，就是利用基於區塊鏈技術提供的金融服務。產品包括去中心化貸款，去中心化交易所，去中心化衍生品等。

過去一年，區塊鏈技術嘗試了很多落地場景。最終，國外的以太坊似乎默默達成了某種共識，認為DeFi 是以太坊智能合約的最佳應用。

據估計，全球債券市場目前已超過100 萬億美元、全球股市價值超過64 萬億、全球衍生品市場總市值約為12.7 萬億美元。若DeFi 能從中分一杯羹，將是巨大的市場。

DeFi 的熱捧並非沒有理由。 2018 年受熊市影響，以MakerDao 為代表的去中心化借貸逐漸進入大眾視野。在加密貨幣整體資產價格整體下降之際，借貸、穩定幣與衍生品成為人們的熊市生存之道。彼時，包括Veil、dYdX、Dharma 在內的DeFi 項目陸續獲得了華爾街資本的逆市投資。

市場規模也迅速壯大。根據DefiPulse 的統計，6 月27 日，借貸市場的總鎖倉額創下最高點，約為6.02 億美元，相較於今年1 月1 日的2.62 億美元上漲了約129.77%。

於是，關於DeFi 開始出現了一些不同的聲音。 Primitive Ventures 創始人萬卉就發微博表示，DeFi 是DApp 概念在以太上涼了之後的以太坊自救概念。

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明星項目Veil 與Dharma 遇挫

7 月，推出僅僅半年的明星DeFi 項目Veil 宣布停止運營。

這個由去中心化預測平台Augur 和0x 共同推出的預測衍生品交易平台，曾得到了紅杉以及加密基金1confirmation、Paradigm 的青睞。

彼時，DeFi 的三大應用為藉貸、穩定幣與去中心化交易所。旨在以預測市場起家的Veil，被人們看作是振興DeFi 新賽道的力量。今年5 月，Veil 開通2020 年美國總統大選去中心化市場預測服務還一度成為話題。

如果回顧Veil 在關閉前的的日活與成交量數據，並不難理解Veil 難挽頹勢。據DefiPulse 顯示，自開通以來，Veil 的鎖倉總額不超過9 萬美金的關口，佔據DeFi 鎖倉總額的0.01%，其母體公司、同專注預測市場的Aurgur 鎖倉金額佔比也僅為0.15% 。在Veil 頁面中，預測事件除總統選舉這一項目參與金額超過萬級DAI，絕大多數的預測事件參與金額不足10 ETH。

創始人Paul Fletcher 在停運說明中，曾指出了他們的三個困境：

1．我們想做的太多了。預測市場是賭博、衍生品和保險等的一種廣義形式。這些垂直領域的集中版本可能比通用形式更適合用戶；

2．我們沒有提供良好的進入體驗。加密貨幣作為用戶基礎還處於早期階段，我們沒有為那些沒有加密貨幣或錢包的用戶提供足夠的方便；

3．我們不是去中心化的或受到監管的。一些用戶想要一個完全去中心化、不可阻擋的產品；而另一些用戶想要一種受監管的產品。要在兩者之間提供人們認為有價值的東西是很難的。

總的來說，可以歸納為預測市場小、用戶門檻高、去中心化與監管之間的平衡點難以把控。

對於Veil 的退場，Hydro Protocol & DDEX 市場公關負責人代世超如此評價：“沒發幣，沒有二級市場負擔，屬於賽道試錯及時止損，退場時也把失敗經驗分享出來了。”

在Veil 宣布關停後一個月，去中心化借貸平台Dharma 平台出現用戶提幣困難、合約代碼閉源，且DappTotal 的DeFi 數據顯示，Dharma 鎖倉資產從一個月前的2187 萬美元跌至8 月2 日的561 萬美元，有74% 的資產已經被提幣轉走，處於資產流出狀態，Dharma 一度被誤解為“跑路”。

一周後，創始團隊表示此次暫停借貸是為了打造更好的用戶體驗。

Dharma 的背景與Veil 有不少相似之處，今年2 月曾宣布完成700 萬美元融資，投資機構包括Green Visor Capital、Polychain Capital、Passport Capital、Y Combinator 和Coinbase Ventures 等明星資本；創始團隊實力同樣過硬，創始人畢業於斯坦福，曾就職於谷歌與加密貨幣交易所Coinbase。

Hydro Protocol & DDEX 市場公關負責人代世超也表示，“Dharma 就是P2P 模式，匹配是否成功和提幣快慢全靠運氣。鎖倉額驟降跟他們停止利率補貼有關，沒有利率優勢，再加上人工匹配效率低，所以用戶流失了。”

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• DeFi 的困境

隨著DeFi 行業的發展，DeFi 行業「機會」藍海之外的「困境」也在逐漸浮出水面。

用戶門檻與體驗

除了Veil 與Dharma 碰到的難題之外，用戶門檻與體驗是去中心化產品的通病，DeFi 也並不例外，“難用”是太多DeFi 產品的問題。

Hydro Protocol & DDEX COO 王博文指出，用戶的門檻在於自己管理錢包、私鑰、理解合約交互。而這些就對金融、區塊鏈儲備都具備要求。

• Kyber Network 中國市場負責人Lucas 則進一步指出，目前跨鏈技術還不夠成熟，造成了在跨鏈交易方面用戶體驗上的不足；另外，以太坊性能上的不足一定情況下會導致網絡擁堵，使得以太坊上的DEX 沒有辦法很好地來處理交易。對於用戶來說，這也會造成體驗上的障礙。去中心化生態的流動性，相比中心化交易所或者應用生態也是有所差距的。

用戶門檻與體驗直接造成了用戶量的小眾。在此前Odaily、區塊律動BlockBeats 共同主辦的StakingCon——Staking生態大會上，PeckShield 創始人蔣旭憲教授曾分析Makerdao 和Compound 和dYdX 的數據發現，這幾個借貸平台的借貸總額大大上漲，從今年1 月份的3400 萬左右增長至6 月底的2.2 億，短短的幾個月的時間上漲了五倍多。但對比起借貸總額的大大提升，DeFi 項目的用戶數量卻相對小眾。他表示，這將是整個借貸行業，需要面臨的一大挑戰。

風險披露

當前，借貸產品根據借貸期限可分為固定期限與不固定期限的貸款選擇，兩者風險係數不同，對於DeFi 產品來說，必要的風險披露也十分重要。

在近期成為DeFi 新秀的非託管借貸協議NUO，在4 月曾一度躋身鎖定美元價值前五的DeFi項目排行榜，近期因風險披露遭遇了用戶的投訴。

• 一位名叫whuttheeperson 的網友在Reddit 上發帖稱，其質押在NUO 上的固定期限貸款在約定的鎖定時間內被清算了。他認為，與像Maker 和Compound 這樣的期限開放的加密貸款不同，固定貸款的清算風險並不大，他們已經充分調整參數以適應風險抵押品在那段時間的貶值風險。

他還認為，NUO 在其貸款過程中，顯然在風險披露上有著巨大的疏忽；相反，更為成熟的MakerDAO，在每一步都會有相關風險提示。

加密資產限制

dForce 及區勢資本（Blockpower）創始人楊民道認為，DeFi 的問題是能真正抵押的加密資產太少。

必須承認的是，即使DAI 和USDC 在DeFi 領域為絕對的頭部穩定幣，但其在國內並未實現真正的普遍採用，去中心借貸的規模體量僅僅是中心化借貸的1%。

• 目前的DeFi 賽道僅僅在以太坊上有較多玩家。在排名前50 的金融dApp 中，有42 個建立在以太坊上，包括MakerDAO 和OmiseGO；在排名前50 的交易所dApp 中，有44 個建立在以太坊上，包括Augur 和Uniswap。

資產的單一也使得DeFi 鎖倉量易受ETH 行情影響，對於近期鎖倉量的下滑，MakerDao 中國取負責人潘超表示，主要原因在於ETH 資產市場下行，很多人將ETH 換成而穩定幣，目前穩定幣DAI 的鎖倉量就增長到了3000 多萬美金。

風控體係不足

由於風控依賴於抵押，抵押品價格影響著風險。於是，鏈上預言機（發現並向智能合約提交真實數據的機制）成為當前DeFi 行業的關注重點。

一個準確、快速、無偏的且能抵抗價格操縱的價格預言機被視作DeFi 產品「缺失的拼圖」，當前存在的中心化與去中心化的預言機各有提升空間：中心化意味著有價格操縱的風險，而去中心化的預言機目前仍然存在激勵機制不足，難以提供實時準確的價格。

去中心化交易所Uniswap 的預言機被認為是目前的佼佼者，其並非通過訂單簿將買賣雙方匹配，而是收集做市商的流動性，並使用算法來設定價格，只要存在價差，就會創造套利的機會，價格就會迅速被修正。但目前Uniswap 的公認弊病是流動性差，有人稱“砸500 個ETH 立馬崩”。

目前絕大多數的DeFi 項目均使用Makerdao 預言機。據潘超介紹，Maker 預言機是一種分佈式預言機，選取了14 家交易所的價格，選擇其中位數進行餵價。

潘超認為，預言機的問題主要取決於預言機的提供者質押的東西是什麼，是信譽還是資產。要解決預言機的問題，實際上是要解決鏈上的聲譽問題；目前這樣一套聲譽系統在鏈上並不成熟。

而聲譽系統的缺失影響到的還有DeFi 的用戶體驗。

“DeFi 目前最大的缺點是依賴過度抵押的債務頭寸”。 Fitzner Blockchain Consulting 總監campbell 如是說道。

以當前鎖倉量前列的MakerDAO 和Compound 為例，當前，MakerDAO 要求用戶存入ETH 價格的1.5 倍來建立支撐Dai 的抵押債倉（Collateralized Debt Position）。大多數人選擇將他們的“貸款與抵押價格“的比例保持在300％ 來避免兩位數的清算罰款。除此之外，Compound 的貸款利息達到6-13%，且所有貸款的抵押品都是貸款價值的1.5 倍。

• campbell 表示，用戶借貸的原因，與超額抵押資本的需求本身就存在矛盾，如果在抵押資產價格下跌之際沒有及時補倉，便有可能面臨清算的風險。

去中心化衍生品交易平台dYdX 曾強調了DeFi 項目的三種主要商業化模式：通過項目的原生代幣實現增值，比如MakerDAO（MKR）；通過手續費帶來收入，比如Compound；通過面向用戶的應用程序實現商業化。比如dYdX，Dharma 等等。

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DeFi 的發展方向在哪裡？

Veil 以及Dharma 的“敗北”，在大多數業內人士看來，似乎是自身因素居多。

且相比經營不善倒閉，業內人士更傾向於「推倒重建」這個表達。 Hydro Protocol & DDEX COO 王博文認為，Veil 和Dharma 都是轉變方向，並非關閉。 “DeFi 的嘗試和創業公司一樣，如果發現方向不對，沒有數據增長，快速換方向。”他指出Dharma 目前的暫停升級，就是將之前的P2P 借貸轉型成類似Compound 的資金池借貸方式。

楊民道也認為不必過分解讀，他表示Veil 和Dharma 是非常正常的創業項目的試錯過程，市場應該給這些項目足夠的耐心。

但Veil 以及Dharma 也正在表明，正在風口上的DeFi 並非條條道路通羅馬，不同賽道市場發展空間不一。

楊民道認為，去中心化的開放金融協議，這個提供給B端的基礎設施，現在才開始大規模建設，有大量機會。打造高度模塊化、可拆解組合、互通性好的通用協議才是現在這個階段公鏈落地的正確姿勢。

此外，基礎設施級的機會在鏈下資產的代幣化（比如穩定幣就是法幣的上鍊），是十萬億美金級別的市場。

潘超也持類似的觀點。他表示，穩定幣是一個必需品，對標傳統金融，先要有貨幣市場再有資本市場。

此外，他認為DeFi 的未來應該是脫離「去中心化金融」這個概念本身，成為開放式金融，DeFi 如果要擴大十倍、百倍的市場，將傳統資產上鍊是必須做的事情，雖然中間一定會有對去中心化的取捨，但如果保證鏈上的商業邏輯，比如託管、抵押風險的設定足夠去中心化，仍然符合DeFi 的初衷。

他舉例借貸DeFi 應用，其背後資產可以不是以太坊、比特幣等完全去中心化資產，而是合成的傳統資產（傳統機構背書上鍊），但是由於抵押借貸的穩定幣所有用戶都有權限使用，這一點來看仍然屬於DeFi 的範疇。

潘超表示，他也比較看好區塊鏈上的債券市場。包括傳統政府債券和企業債券的合成品上鍊，以及加密貨幣自身的債券產品出現，從傳統貨幣市場的角度來看，流動性最好，也是體量最大的一個金融產品。而最近很火的staking，正是債券市場的雛形，前提是這個系統當中要去源源不斷地產生現金流。

至於DeFi 資產的限制，民道認為，BTC on ETH （指代發行BTC 支持的ERC20 代幣）是一個有潛力的項目，“它會帶來幾十倍可抵押資產，需要一個解決激勵問題的鑄幣聯盟，交易所、錢包、項目方都可以參與BTC 鑄幣，個人覺得將來一年這個聯盟會有突破。”

回顧DeFi 誕生到現在，不過一年時間。

這一年時間是DeFi 高速發展的一年，DeFi 生態開始在以太坊上逐漸成型，誕生了圍繞穩定幣、借貸、衍生品、去中心化交易所等應用。

但一年落定，明星DeFi 產品的關停，不得不讓我們開始重新審視風口上的DeFi。前途仍然無量，但必須承認的是，距離DeFi 擔任「區塊鏈未來」這一重任目前來看仍然道阻且長。與傳統金融領域的資金體量與用戶量相比，今天的去中心化金融仍然顯得微不足道，且用戶幾乎來源於加密世界的存量用戶市場、借貸業務佔據了90% 的比重。這些困境來源於用戶門檻、資金與技術的限制。