원문 편집: 파이몬

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서문 이 기사는 짧고 검증되지 않았으며 오류가 있을 수 있습니다. 우선 이 글의 의견은 투자조언이라고 볼 수 없으며, 글쓴이 개인의 의견일 뿐입니다. 둘째, 나는 초기 Lido 팀의 일원이었지만 저자는 더 이상 Lido와 함께하지 않으므로 이 기사는 Lido를 대표하지 않습니다. 마지막으로, LDO, ETH 및 stETH 보유로 인해 이 기사는 편향될 수 있지만 독자가 정답을 찾을 수 있도록 최대한 공정하게 노력하십시오.

리도란?

Cobie는 2020년 10월에 Lido를 소개하는 블로그 게시물을 게시했습니다.

간단히 말해서 Lido는 사용자가 스테이킹한 ETH를 토큰화하는 자율 스테이킹 풀입니다.

사용자가 이더리움을 약속하기로 선택하면 Lido는 검증 노드를 선택하고 그 대가로 stETH를 반환합니다. 이 ETH가 담보 수입을 얻으면 사용자가 보유한 stETH의 잔액은 비컨체인의 잔액과 일치하도록 자동으로 변경됩니다. Ethereum 직원이 마침내 다음 단계를 발표하면 stETH는 자동으로 서약을 해제하고 대상도 상환을 허용합니다.

이더리움 자체의 서약 메커니즘이 없다는 점과 2020년 말에 출시되었지만 구체적인 합병 시기가 정해지지 않은 비콘 체인이 모두 리도가 인기 있는 이유다. 사용자에게 Lido는 의심할 여지 없이 Ethereum을 스테이킹하는 가장 인기 있는 방법입니다.

stETH의 "앵커"?

대부분의 수명 주기 동안 stETH와 ETH는 기본적으로 1:1 교환입니다.

stETH당 0.92에서 1.02 ETH 범위의 가격으로 처음 몇 달 동안 매우 변동성이 큰 반면, 유동성이 증가하고 시간이 지남에 따라 stETH 대 ETH 비율은 점점 더 안정적이 되었습니다.

그러나 다음 이야기는 UST의 언앵커링과 LUNA의 붕괴이며 stETH도 어느 정도 영향을 받습니다. 이후 이더리움 가격은 거의 10주 연속 하락해 약 50% 하락했다.

아마도 stETH와 ETH 간의 상대적으로 안정적인 1:1 교환 비율이 전례가 없었기 때문에(또는 UST 폭락 이후 ptsd에서 "앵커링"이 화제가 되었기 때문에) 많은 사람들이 stETH도 ETH와 연결되어 있다고 잘못 생각하고 있습니다.

실제로 stETH는 ETH에 엄격하게 고정되어 있지 않으며 1:1 교환 비율은 Lido의 불가피한 요구 사항이 아닙니다. stETH는 실제로 단순한 앵커링이 아닌 약정된 ETH의 수요 또는 유동성을 기반으로 시장 가격을 책정합니다.

보조 제목

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Ankr의 AETHC:

이 두 가지 스테이킹 파생상품은 Lido와 유사하게 작동합니다. Ankr은 Lido보다 먼저 출시되고 Binance의 BETH는 몇 달 후에 출시됩니다.

위 그림에서 볼 수 있듯이 AETHC와 BETH는 기본적으로 BETH당 0.85 ETH까지 떨어졌고 AETHC는 0.80 ETH까지 떨어졌습니다.

약속된 파생상품은 스테이블 코인이 아니며 소위 "알고리즘 안정성" 수준에도 미치지 못합니다. 어떤 이들은 Gretscale의 GBTC 또는 향후 인도 날짜를 알 수 없는 선물 시장에 더 가깝다고 봅니다. 기본적으로 그들은 담보 토큰화 권리를 잠그고 그들이 잠그는 기본 자산의 가격에 할인된 가격으로 거래하는 것은 놀라운 일이 아닙니다.

상환, 차익 거래 및 약정 ETH에 대한 합리적인 가격 책정 방법

사용자는 ETH를 스테이킹하여 Lido에서 신속하게 stETH를 발행할 수 있습니다.

이 때문에 stETH는 1 ETH 이상 거래해서는 안됩니다. stETH가 1.10 ETH에서 거래된 적이 있다면 거래자는 1 stETH를 1 ETH에 발행하고 1.10 ETH에 판매할 수 있습니다. 패리티가 복원될 때까지 반복적으로 차익 거래를 합니다.

이 "편리한" 차익 거래 기회는 현재 다른 방향에서는 현실적이지 않습니다.

stETH, BETH, RETH, AETHC 등 ETH 유동성 담보 토큰은 합병 후 거래를 지원하는 eth2에서 상환할 수 없습니다.

다만 정확한 합병 시점은 정해지지 않은 상태로 올해 10월이 될 가능성이 있어 올해 말이나 내년 초로 미뤄질 가능성도 배제하지 않고 있다. 병합 후 상태 전환 및 분기 업데이트 시기도 불확실하며 병합 후 최대 6개월이 소요됩니다.

물론 한 번에 언스테이크할 수 있는 ETH의 양도 제한 요인이다. 다양한 방법으로 약정한 ETH가 동시에 언스테이킹되면 언바인딩 팀은 1년 이상 대기해야 할 수 있습니다.

모든 먼지가 가라앉은 후 유동성 담보 통화에 대한 양방향 차익 거래 기회가 있을 것입니다. 거래자는 0.9 ETH로 1 stETH를 구입한 다음 1 ETH로 상환할 수 있습니다.

그러나 양방향 차익 거래 가능성이 있는 강세장에서도 유동성 담보 토큰의 가격은 여전히 ​​기초 자산의 가격보다 낮을 수 있습니다. 합리적인 가격 기준은 실제로 구매자의 환매/약정 기간 위험과 이 위험이 가져올 수 있는 잠재적 이익을 효과적으로 가중할 수 있는 비율이며, 판매자는 약정 기간이 자신에게 미치는 영향을 고려하여 결정합니다. 즉시 판매 전체 시스템의 이익을 극대화하는 동적 균형점.

현재로서는 환매 경로가 없어 유동성이 크게 감소했습니다.

강세장에서 ETH는 수요가 많고 거래자들이 1ETH 이하의 가격으로 stETH를 살 수 있는 것도 추가 ETH를 벌 수 있는 방법이기 때문에 약간 할인된 가격에 stETH를 사는 것은 매우 매력적이다. 또한 강세장에서 유동성에 대한 수요가 낮고 투자자들은 소득을 가져올 수 있는 자산을 보유할 의향이 있으므로 stETH는 상대적으로 큰 매도 압력에 직면하지 않을 것입니다.

그러나 약세장에서는 ETH에 대한 수요가 극히 적고 유동성에 대한 사람들의 수요가 급격히 증가합니다. 이러한 "반사적" 자산의 장기 보유에 대한 수요는 크게 감소했으며 점점 더 많은 사용자가 약속된 ETH 포지션을 판매하고 ETH의 단기 보유를 선호할 것입니다.

stETH와 ETH의 할인율은 실제로 stETH 보유자의 유동성 수요와 약속된 ETH 파생상품을 할인된 가격에 구매하려는 수요 사이의 관계를 나타냅니다.

동시에 일부 대형 플레이어는 최근 stETH 시장에서 철수하여 유동성에 대한 요구를 표명했습니다.

물론 할인율의 결정은 스마트 컨트랙트 리스크, 거버넌스 리스크, 비콘체인 리스크, 합병 발생 여부에도 영향을 받습니다. 이러한 위험은 구매자와 판매자의 수요 의향과 같은 변수와 비교할 때 불변인 것처럼 보일 수 있지만 위험에 대한 사람들의 평가는 시장 변화에 대한 우려와 함께 변경될 것입니다.

거시적 유동성 선호가 여전히 가장 큰 요인인 것으로 보이지만 통합에 대한 인식은 지금까지 덜 요인에 가깝습니다.

누가 파는거야?

많은 사람들이 UST ptsd로 인해 stETH의 가격에 초점을 맞추고 있지만 stETH는 다른 이야기일 가능성이 있습니다.

현재 stETH에 대한 논의에서 가장 주목할만한 질문은 "고정" 판매자는 누구입니까?

대답은 여러 그룹을 가리키는 것 같습니다.

• 레버리지 스테이커, 식별 가능한 온체인

• 보증금 환급 처리가 필요한 법인

레버리지 스테이커

투자자는 Aave를 사용하여 레버리지를 높이고 ETH를 약속합니다. 거래 프로세스는 다음과 같습니다.

• ETH 구매

• ETH를 스테이킹하여 stETH를 발행하십시오(또는 시장에서 stETH를 구매하십시오).

• 새로운 stETH를 Aave에 입금

• 이 예치금으로 ETH 차용

• 빌린 ETH를 약정하고 stETH를 주조합니다.

• 위의 작업을 반복하십시오.

Instadapp 및 기타 유사한 제품은 이 거래를 "금고"로 전환하여 레버리지 stETH 포지션을 구매하기 위해 상당한 예금을 유치했습니다.

트레이더가 이러한 포지션에 더 많은 담보를 제공할 수 없다면 온체인 청산 가격이 있습니다. 동시에 디레버리징을 하려면 ETH와 교환하여 stETH를 판매해야 하며 이는 stETH의 가격 책정에도 도움이 됩니다.

온체인 청산이 촉발되면 매도 압력의 이 부분이 자연스럽게 stETH 가격을 떨어뜨립니다.

CeFi 입출금 행동

두 번째 그룹은 덜 투명합니다.

소문과 온체인 연구에 따르면 Celsius와 같은 기업에는 소위 유동성 문제가 있다고 합니다. 물론 셀시우스는 'CeFi' 사업이기 때문에 재무 상태나 펀드 운용 전략이 외부에 완전히 공개되지는 않는다.

이와 같이 이것은 모두 추측이며 외부인이 섭씨 내부에서 무슨 일이 일어나고 있는지 실제로 아는 것은 불가능합니다.

그러나 연구원들은 현재의 사용자 인출 비율이 머지않아 셀시우스의 유동성을 넘어설 것이라고 추측합니다.

DeFi에 대한 Celsius의 이전 투자 손실에 대한 추측도 있습니다. Celsius는 StakeHound, Badger 및 Luna/UST에서 자금을 잃었다고 합니다.

셀시어스는 추가 수익을 제공하기 위해 고객 예치금을 DeFi에 재투자하는 데 사용하며, 이 기간 동안 누락으로 인해 손실을 입을 수 있습니다. 또한 그들은 Lido 및 기타 비유동 모기지 노드 운영자를 통해 협력하여 유동적이지 않고 상환하는 데 반년 또는 심지어 1년이 걸릴 수 있는 대량의 ETH를 저당합니다.

셀시우스의 경우, 소위 액체 스테이킹이라 하더라도 포지션 크기가 stETH의 가용 유동성보다 크기 때문에 실제로는 유동적이지 않습니다.

셀시우스가 사용자 출금의 유동성을 회복하기 위해 stETH를 강제 매도하게 된다면 이는 다중 청산의 방아쇠가 될 수 있습니다. 사실 사건에 대한 두려움도 방아쇠가 될 수 있습니다.

물론 이것들은 모두 추측입니다. Celsius의 실제 재무 상태, 도구 및 고객 부채는 실제로 외부인에게 알려지지 않았습니다.

셀시우스가 고객의 자금을 완전히 잃을 가능성은 낮지만 이론적으로 셀시우스는 사용자가 출금을 요청할 때 비콘체인 자산의 상환 날짜가 보이지 않으면 그러한 상황에 처할 수 있습니다.

셀시우스가 이 상황을 처리하는 방식이 특히 중요해 보입니다. 이러한 잠긴 자산을 사용하여 고객에게 상환하기 위해 돈을 빌리는 것은 "강제 판매자"로서의 시간을 지연시키고 결국 상황을 악화시킬 뿐입니다.

그렇다면 "큰 불의"는 누구입니까?

stETH, BETH, AETHC, RETH의 미래 가격 추세를 지금 아는 것은 현실적이지 않습니다.

반대로 셀시우스의 사기가 사실이거나 체인의 레버리지 담보 제공자가 모기지 등을 제공할 수 없다면 누가 가장 큰 패자가 될까요?

의심할 여지 없이, 물론 Celsius와 그 사용자들입니다. Celsius는 모든 사용자의 출금을 처리하지 못할 수 있으며, 합병 전에 출금 허점을 메우기 위한 저판매로 인해 상당한 손실을 입을 수 있습니다.

추신: Celsius의 관점에서 적절한 할인을 받고 비공개 OTC에서 stETH를 출금하여 체면을 유지하고 신용을 유지하는 것이 좋은 선택일 수 있습니다.

레버리지를 높이는 사람들도 망합니다.

마찬가지로, 비콘 체인의 상태 전환 전에 stETH 포지션을 종료하려는 사람은 누구나 까다롭다는 것을 알게 될 것입니다. 오늘 ETH를 약속한 거래자나 투자자(또는 오늘 "할인 가격"으로 stETH를 구입)는 ​​3주 또는 3개월 후에 퇴장해야 하며 stETH/ETH의 비율은 분명히 그들이 진입했을 때와 정확히 같을 수 없습니다. 시장.

합병이 끝난 후 각 stETH는 비콘 체인에서 교환된 ETH의 양이 같기 때문에 레버리지가 없는 stETH 보유자는 비콘 체인에서 스테이킹을 해제하여 직접 시장을 빠져나가 손실을 입지 않을 것입니다.

1:1 교환이 보장되나요?

stETH, BETH, AETHC는 이더리움 합병이 완료되면 동일한 비율로 ETH를 환매할 수 있으며 환매가 가능하다.

단, 1:1 교환이 중단될 수 있는 다음 두 가지 상황이 있을 수 있습니다.

• 오늘 10 stETH를 보유하고 Lido의 검증 노드가 처벌되면 발생한 손실은 stETH 보유자가 지불합니다. 예를 들어, 슬래시 메커니즘의 페널티로 인해 10 stETH는 9.5 stETH로 평가절하될 수 있습니다. 이것은 Ankr에서도 발생할 수 있지만 RocketPool은 유효성 검사기가 추가 담보를 게시하도록 요구하기 때문에 상황이 다릅니다.

• 치명적인 프로토콜 버그 — 그것이 Lido, RocketPool, Ankr 또는 다른 스테이킹 풀이든 치명적인 프로토콜 버그는 유동성 스테이킹 프로토콜에 영향을 미칠 수 있습니다.

슬래시는 비콘 체인에서 거의 발생하지 않고 대부분의 유동성 스테이킹 프로토콜에도 완전한 검증 노드가 있지만 위의 두 가지 낮은 확률 이벤트의 발생을 배제할 수 없습니다.

물론 계약의 감사 프로세스는 매우 포괄적이어야 합니다. 그러나 확실한 것은 전 세계 대다수의 사람들이 감사 ptsd를 가질 수 있다는 것입니다.

경미하거나 심각한 이러한 위험은 실제일 수 있지만 발생 확률은 매우 희박하며 위험 노출은 시간이 지나도 변하지 않습니다.

또한 eth2(합병 발생 여부 및 합병 이벤트 등) 및 거버넌스 위험과 같은 일부 전달 위험이 있으며 이 역시 상당한 증감이 없습니다.

추신: eth2가 구현되지 않으면 사람들은 약속된 ETH가 어떻게 될지 추측할 수 있습니다. 모바일 스테이킹 파생상품은 약정된 전체 ETH의 1/3만 차지하기 때문에 모든 암호화폐 회사와 거래소는 어떤 식으로든 ETH를 약정하고 있으므로 최종 환매에 대한 사회적 합의를 이끌어낼 수 있는 방법이 필요할 것입니다. 스테이킹 토큰을 논의하는 것보다 복잡한 문제입니다.

요컨대, 위의 위험과 상관없이, 그리고 갚을 수 있는 충분한 ETH가 있고, 시장의 stETH/ETH 비율에 관계없이, 유동 서약 풀에서 발행된 모든 "*ETH"는 결국 1ETH의 가격으로 상환될 것입니다.

시장 선호도는 조용히 변하고 있습니다

이러한 상황은 스마트 계약 및 유효성 검사기의 위험을 감수하려는 사람들에게 흥미로운 기회를 제공합니다. 그렇다면 거래자들은 언제까지 stETH를 보유할 의사가 있고, 시장에 진입할 의사가 있는 가격은 얼마입니까?

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