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仮想通貨ドルはここ数カ月で爆発的な成長を遂げた。ここでの暗号化ドル通貨とは、パブリック チェーン上でトークン化された IOU の形で流通する銀行またはシステムの負債の表現を指し、ほとんどの人には安定通貨としても知られています。最近、ステーブルコインが人気になっています。

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各種ステーブルコインの流通供給量増加傾向。画像クレジット: Coin Metrics

一般的に言えば、暗号化ドルの目的は、主権者が発行する法定通貨（米ドルなど）を固定することです。彼らはこれをさまざまな方法で行います。これを行う最も簡単な方法は、トークンを、発行者が保有する同量の電子ドルをトークン所有者に付与する無記名証書として考えることです。ステーブルコインの発行者が市場の力や裁定取引者の需要に基づいてステーブルコインの供給を増減する意欲により、ステーブルコインが一般に固定価格で取引されることが保証されます。

2 番目のアプローチには、パブリック チェーンのネイティブ トークンなど、より不安定な担保を使用してステーブルコインを鋳造することが含まれます。これは、ステーブルコインのユニットを作成するためにより多くの担保が必要となるため、より複雑で非効率な方法です (注: いわゆる過剰担保)。実際には、このアンカリングは、超過担保、プログラムによるリスク管理、金利の組み合わせによって実現されます。このステーブルコインの場合、担保の非銀行性と暗号化の性質が明らかにセールスポイントです。さらに、ある種の「通貨評議会」の役割を果たしている多数の資本提供者というモデルが存在し、彼らは危機の際にペッグを守るために資金を投入する（そして成長時にはシニョレッジの収益を受け取る）と信頼されている。 (注: これはまさにステーブルコイン DAI のモデルです)

この記事は、ステーブルコイン システムの仕組みを明確に説明することを目的としたものではありません。これらのステーブルコイン システムは合理的に機能しており、将来的にも機能し続けると想定しています。これらのステーブルコインを実行および流通させるパブリック チェーンは、この記事の焦点では​​ありませんが、ネイティブ トークン (BTC や ETH など) を備えた標準的なパブリック チェーンは、ドル建てのステーブルコインと共存できます。

この疑問を評価するために、ステーブルコインの使用状況を簡単に見てみましょう。どれくらいの大きさですか？本当にネイティブ トークンを置き換えるのでしょうか?

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イーサリアムは全仮想通貨ドルの約 75% が流通しているため、この記事では分析をイーサリアム ブロックチェーンに限定します。イーサリアムベースのステーブルコインの時価総額を見てみましょう。以下を参照してください：

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画像クレジット: Coin Metrics

上のグラフは、イーサリアムベースのステーブルコインの時価総額（赤色の領域）を、ETHの時価総額（青色の領域）および他のイーサリアムトークンの時価総額（緑色の領域）と比較して示しています。

現在、イーサリアムのステーブルコインの時価総額は70億ドル強ですが、イーサリアムのネイティブトークンであるETHの時価総額は約240億ドルです。イーサリアム上の他の非ステーブルコインのトークンは合計約100億ドルに達します。したがって、ETHの時価総額は、チェーン上の他のトークンの時価総額よりもはるかに高いままです。

イーサリアムベースのステーブルコインフローについてはどうですか?おそらく、より重要なのは、これらのブロックチェーン システムによって実現されるステーブルコインの実際の経済的スループット (トランザクション数) です。現在、ステーブルコインがオンチェーントランザクション数に占める割合は依然として比較的小さい（しかし増加傾向にある）。イーサリアムブロックチェーンでは、ETHの転送が依然として人気がある一方、他のトークンは疎外されています。以下を参照してください：

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しかし、おそらく最も重要なのは、オンチェーントランザクションの実際の価値です。以下のグラフからわかるように、ステーブルコインは、取引数に占める割合が小さいにもかかわらず、イーサリアム上で米ドルベースの取引スループット（取引額）をすでに支配しており、他のERC20トークンはほとんど重要ではありません。このデータには大きな不正確性があることに注意してください。私は Coin Metrics チームが作成した調整済みの出来高チャートを使用していますが、自己支出やその他のいくつかのジャンク データは除外されています。以下を参照してください：

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市場シェアを使って説明すると、テザーがETHの領域を侵食していることがわかります。テザーを除いたとしても、他のステーブルコイン（USDC、BUSD、DAIなど）も取引額のかなりの部分を占めています。以下を参照してください：

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イーサリアム上の各種資産の取引額の割合から、現在のUSDTの取引額（オレンジ色の部分）が大半を占めていることがわかります。

上記のこれらのグラフを組み合わせると、ステーブルコインは比較的小さなマネタリーベース（時価総額）で多額の取引額を満たしていることが推測できます。これは、以下の図で計算された ETH およびさまざまなステーブルコインの「回転」速度 (つまり、1 単位のトークンが 1 年間に「回転」する回数) の計算によっても確認されます。

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最後に、ステーブルコイン取引は ETH 取引とは大きく異なることに注意することが重要です。通常のステーブルコイン取引では数千ドル相当の決済が必要となるのに対し、ETH 取引は価値がはるかに小さい傾向があります (多くの場合、数十ドル相当)。以下を参照してください：

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画像クレジット: Coin Metrics

ステーブルコインのユーザーベースはまだ比較的小さいです。執筆時点で、1 ドル以上の価値のステーブルコインを保有しているイーサリアム上のアドレスは約 130 万件のみですが、それに比べて、同等の量の ETH を保有しているウォレット アドレスは 1,200 万件以上あります。その結果、イーサリアムネットワーク内には、ステーブルコインを使用して頻繁に大規模なトランザクションを行う小規模ながら非常にアクティブなステーブルコインユーザーベースが存在します。これらのステーブルコイン取引が ETH での取引を増やしたかどうかは定かではないことは注目に値しますが、すべての取引はイーサリアムのブロックスペースをめぐる競争を激化させており、大規模な取引はより高い取引手数料を喜んで負担するはずです。

では、ステーブルコインの成長はイーサリアムシステムに悪影響を与えるのでしょうか？

副題

ETH - ドル建て

暗号通貨システムを強化する単純なフィードバック ループがあります。ユーザーは、特定の種類のブロック スペースがニーズを満たしていると判断すると、取引用のネイティブ トークンを取得し、このネイティブ トークンを取引手数料の支払いにも使用します。この保持需要 (つまり、ネイティブ トークンを一定期間保持する必要性) が購入圧力の原因となります。購入圧力はこのネイティブ トークンの価値の上昇をもたらし、セキュリティは一般にトークンの発行と単位価値の関数であるため、システム (および開発者資金などのプール) にセキュリティがもたらされます。セキュリティと決済の保証が強化されると、ブロックスペースはさらに魅力的になります。 PoS (プルーフ オブ ステーク) ブロックチェーンでは、これが単純化され、セキュリティはこのネイティブ トークンの時価総額の関数と見なされます。このネイティブ トークンを長期契約や決済担保として購入、保持、使用するようにトレーダーを引き付けることができれば、ネイティブ トークンに対するこの需要は価格に反映され、その結果ブロックチェーン システムの安全性が高まります (注:これはETHの場合に当てはまります）。

ただし、ステーブルコインはこのフィードバック ループにダメージを与えます。ステーブルコインは、決済手段としてのネイティブトークンの必要性を置き換えるだけでなく、トレーダーが複数の暗号通貨間で取引を行うことを可能にする可能性があります（1つは実際の支払い用、もう1つは取引手数料用）。あなたが銀行送金を送ったときに、銀行があなたに銀行株の持ち分で 10 ドルの送金手数料を支払うよう要求した場合を想像してみてください。明らかに、あなたは手数料を直接米ドルで支払うことを好むでしょう (はい、これまでにも手数料を支払いました)ユーザーがETHを保持せずに他のトークンを取引できるように、バックグラウンドでトークンをETHに清算する提案）。

もちろん例外もあります。 ETHはDAIのバックエンド担保であるため、たとえDAIが交換単位として使用されたとしても、DAIは依然としてETHに対する需要を示しています。ただし、DAI はこの無義務担保に関していくつかの妥協を行っています。DAI は、担保オプションとして USDC、BAT、および WBTC を導入しています。

米ドルに裏付けられたステーブルコインは発行コストが安くなります。 ETHに裏付けられたステーブルコインは、ETHネイティブのトークンを担保として維持しながら、安定した取引単位の分散型ビジョンを約束しますが、現在は法定通貨に裏付けされたステーブルコインが優勢です。

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通貨主権としての合意

これは、国民国家が自国通貨を管理するという観点から考えるとわかりやすいと思います。各国は通貨を管理する際に非常に似た問題に直面しています。それは、通貨の独占をどのように強制し、通貨の価値を一定に保つかということです。場合によっては、国がこの任務を達成できず、国民が他の通貨の代替品を使用する事態に遭遇することがあります。これはドル化として知られる現象です。おそらく、ベネズエラのような国で起こったこと（つまり、通貨のドル化）と同様に、現在のイーサリアム王国もドル化の脅威にさらされていると言えるでしょう。問題は、イーサリアムがこの現象に抵抗する、あるいは少なくとも排除するのに十分なツールを持っているかどうかです。

ETHはイーサリアムのネイティブトークンであり、米国政府が米ドルに特権を与えるのと同じように、イーサリアム（プロトコル）はETH（通貨単位）に特定の特権を与えます。

まず、ドルの強さをもたらすものについて簡単に考えてみましょう。ドルは、明示的な特権と、米国政府によって保証され維持されているシステムによって作成された創発的な特性の組み合わせです。

• USD の明示的な権限には次のものが含まれます。

• 実際のところ、これは米国財務省が税務目的で受け入れる唯一の通貨です。

• 法定通貨入札法は、連邦準備通貨を債務を解決して支払いを行うための効率的かつ合法的な媒体として事実上定義しています。

• 米国政府が創設した納税義務で、企業や個人に（利益を上げた場合や十分な収入を得た場合に）税金を支払うためにドルを取得または保持することを強制します。

外貨とは異なり、米ドルは通貨高によるキャピタルゲイン税が免除されます。

• ドルの価値を支える新たな属性もいくつかあります。

• 米国政府は、政府債務の中で最も安全な形式であると広く考えられている米国債に対してのみ米ドルを受け入れます。

• 米国に登録された株式や債券などの有価証券を購入するには米ドルが必要です。

• より一般的には、米国は第二次世界大戦後、西側の国際商業システムの効果的な保証人であり、米ドルを国内および国際貿易の決済媒体とした。

• 米国はサウジアラビアなどと長年にわたる協定を維持しており、米国の保護と軍事援助と引き換えに石油をドルで売ることに同意している。

ドルは他の通貨に比べて信頼性が高く安定している傾向があるため、米国外でも購買力を維持する手段とみなされています。

一般に信じられていることに反して、その通貨がキャピタルゲイン税などの軋轢を生むほど非効率で、最終的に取引当事者が税金目的でバイドルを使い果たさない限り、アメリカ人が別の通貨を交換手段として使用することを妨げるものは何もない。

税金をドルの価値を左右する唯一の要因として扱うのはいくぶん単純すぎるだろう（そして多くの人がそう考えるだろう）：米国は確かにドルに一定の特質を与えているが、ドルが実際に行っているのは環境を作り出すことであると主張することもできるこの環境ではドルを保持するのが一般的に良い考えです。これらの要因が組み合わさって、国内外で米ドル準備に対する非常に強い需要が生み出されます。

同時に、一部の国では、自国通貨が公開市場で変動するのを防ぐために資本規制を実施していることにも言及する価値があります。これらの国は、国民が別の通貨を使用することを事実上禁止することで、自国通貨の需要バランスを調整しています。しかし、仮想通貨の場合、同様の資本規制を実施する政府や軍は存在せず、代わりに、仮想通貨はグローバルであり、ほとんど摩擦がなく、非常に譲渡可能です。イーサリアムはどのように機能しますか?日本は国民国家ではなく、政府が経済に直接介入する能力がありません。さらに、仮想通貨市場と密接に結びついており、資本の自由な流れを妨げることはできません。イーサリアムの場合、資本規制によってステーブルコインの上昇を防ぐことはできません。ただし、イーサリアムは ETH に特定の権限を付与できます。 Anthony Sassano著「Why Ether is Valuable」より借用（注：中国語訳については「」を参照）ETHの価値はどこにあるのでしょうか？

• ") 記事の観点から、ETH の明示的な権限から始めましょう。

• ETH はイーサリアム ネットワークのデフォルトの取引手数料支払い方法であり、取引を送信するには取引手数料を支払う必要があります。

• ETH の送信コストは、他のトークンの送信に比べて「割引」されます。ETH の送信には 21,000 ガスがかかりますが、他のトークンの送信には 40,000+ ガスがかかります。

取引手数料として使用される ETH の一部はおそらくバーンされるでしょう (EIP-1559 提案が受け入れられた場合)。

• ETH の新たな機能は次のとおりです。

• ETH はイーサリアムベースの契約の担保であり、プロトコル内のアプリケーション (Maker など) の決済媒体です。

• Eth2.0 ステーキングメカニズムが開始されると、大量の ETH がプレッジされます。

• ETH はイーサリアム プラットフォーム上のトークン提供 (ICO など) の準備通貨であり、より広範には ETH (および BTC) が暗号市場全体の基本通貨です。

ETH も投機対象であり、投機目的のみでポジションを保有する人もいます。

上記の説得力の低い議論のいくつかについて簡単にメモします: ICO (Initial Coin Offering) は過去のもののようで、すぐに戻ってくることはないようです; 多くのアルトコインは ETH に対して取引されますが、これらのアルトコインははるかに多く取引されていますBTC、そしてUSDTの利用が増加; 投機だけではETHの十分な需要源ではなく、その存在は有用な分析をもたらさない; PoSメカニズムを通じてETHをロックし、ETHの価値が増加する保証はない（スーパーノードコイン）たとえばダッシュなどの企業は、供給の大部分をスーパーノードに固定しているにもかかわらず、価格引き下げの影響を免れていない。

イーサリアムの使命は、ETH の保有と使用が一般的に良い考えとなる環境を作り出すことです。より具体的には、ETHは手数料の抽象化と決済媒体の抽象化の問題を回避しなければなりません。

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コストの抽象化

取引手数料に関する限り、イーサリアムコミュニティは取引手数料の支払いにETH以外の暗号通貨を使用することに断固として反対しているようです。実際には、ユーザーが自分のトランザクションをブロックに含めるためにマイナーにETHで支払わなければならないというルールがないことは注目に値します。

しかし、そうは言っても、イーサリアムプロトコル自体は、取引手数料の支払いに非ETH方法を使用することに対して明らかな障壁を設けています。イーサリアムは手数料の抽象化の問題に高い注意を払っているだけでなく、手数料の抽象化の問題が発生した場合、イーサリアムのより柔軟な社会契約によってプロトコルが変更される可能性があります。例えば、イーサリアムの手数料ロジックに大きな変更を加えるEIP-1559のような提案は可決される可能性が高いと思われます。

イーサリアムプロトコルの設計者は（イーサリアム改善提案を通じて）自由にプロトコルを変更できますが、変更によってイーサリアムチェーンの魅力が低下するリスクが常にあります。 ETHでの取引手数料の支払いとバリデーターに支払われた取引手数料の燃焼（したがってETH保有者に利益をもたらす）を効率的に実施することにより、潜在的なトレーダーがイーサリアムネットワークを使用できなくなる可能性があり、別の方法ではトレーダーがトークンを使用できるようになります。 ）取引手数料を支払うことで、この機会を利用して市場シェアを獲得する可能性があります。

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決済媒体の分離

米ドルと同様、イーサリアム システムでは決済媒体として ETH を使用する必要はありません。しかし、これは実際には脅かされているシステム機能です。イーサリアム ネットワークでは、取引手数料は常に ETH 建てであるように見えますが、取引手数料は ETH 保有需要の比較的小さな部分にすぎず、現在のイーサリアム ネットワークにおける 1 日の取引手数料はわずか約 800 ETH です。また、取引手数料を迅速に購入できるため、ETH 需要に対する取引手数料の影響を最小限に抑えることができるため、ETH に使用されます。さらに重要なことは、チェーン上の主要な取引媒体としてのETHの地位を維持することです。

しかし、イーサリアムユーザーは絶望する必要はありません。現在の人気があり、ETH の取引量を凌駕しているにもかかわらず、ステーブルコインは ETH の完全な代替品ではありません。法定通貨ステーブルコインには拘束力があり、いつでもユーザーに不利益をもたらす可能性がある法律や規制が適用されますが、無借金ではありません: 法定通貨ステーブルコインは黙認する銀行グループと善意のトークン発行者に依存しており、カウンターパーティのリスクが常に存在します。一部のオンチェーンのユースケースでは、真にネイティブで無借金の担保が常に必要になります。

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良いニュースは、ステーブルコインがイーサリアムに対して取引手数料の圧力を示しているようだということです。外部の意見は異なりますが、長期的には、イーサリアムネットワークの持続可能性を維持するために、バリデーターは（追加のETHを発行するのではなく）取引手数料で可能な限り補償されるべきだと思います。堅牢な A ブロック スペース マーケットプレイスが非常に望まれています。取引手数料はブロックチェーン収益の一形態であり、収益源には多くの選択肢があります。イーサリアム上のUSDT取引を見ると、USDT取引額の増加がネットワーク取引手数料の上昇と一致していることがわかります。以下を参照してください：

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オレンジ色の線はイーサリアムネットワーク内のUSDT取引額を表し、青線はイーサリアムネットワーク全体の取引手数料を表します。なお、2019年9月の手数料高騰は手数料の遅滞圧力を反映しており、2020年1月にはUSDT取引の減少により取引手数料が谷に落ち、2020年4月にはUSDT取引量が減少したため注意が必要です。再び反発し、取引手数料は上昇した。もちろん、他にも混乱を招く変数は残っていますが、高額取引に対する需要が高いということは、通常、人々が手数料を支払うことをいとわないことを意味しており、これも悪いことではありません。