타이틀 이미지 출처: "Big Times"
월가의 투자 은행부터 베이 지역의 기술 기업, 아시아의 금융 거대 기업 및 결제 플랫폼에 이르기까지 점점 더 많은 기업이 스테이블코인 발행이라는 동일한 사업에 주목하고 있습니다.
규모의 경제 덕분에 스테이블코인 발행자의 한계 발행 비용은 0원이므로, 이는 확실한 차익거래 게임입니다. 현재 글로벌 금리 환경에서 금리 차이는 매우 매력적입니다. 스테이블코인 발행자는 사용자의 미국 달러를 단기 미국 국채에 예치하고 4~5%의 안정적인 금리 차이로 매년 수십억 달러를 벌 수 있습니다.
테더와 서클은 이미 이러한 접근 방식이 효과적임을 입증했습니다. 스테이블코인 규제가 여러 지역에서 점진적으로 시행됨에 따라 규정 준수를 위한 길이 더욱 명확해지면서 점점 더 많은 기업들이 이 기술을 도입하고 있습니다. 페이팔이나 스트라이프와 같은 핀테크 대기업들조차 시장에 빠르게 진입하고 있습니다. 더욱이 스테이블코인은 결제, 국가 간 결제, 심지어 웹 3.0 환경과도 통합될 수 있는 잠재력을 가지고 있어 엄청난 혁신 잠재력을 창출합니다.
스테이블코인은 글로벌 금융회사들의 전쟁터가 되었습니다.
하지만 이것이 또한 문제입니다. 많은 사람들이 "겉보기에 무위험"인 스테이블코인의 차익거래 논리만 보고, 이것이 자본 집약적이고 높은 위험 부담이 따르는 사업이라는 사실을 무시합니다.
회사가 합법적이고 규정을 준수하여 스테이블코인을 발행하려면 비용이 얼마나 들까요?
이 글에서는 스테이블코인의 실제 비용을 분석하고, 이 겉보기에 쉬운 차익거래 사업이 해볼 만한 가치가 있는지 알려드립니다.
스테이블코인 발행의 배후에 있는 여러 계정
많은 사람들의 인상에 따르면 스테이블코인 발행은 단순히 온체인 자산을 발행하는 것에 불과하며, 기술적인 관점에서 보면 그 문턱이 높지 않은 것으로 보입니다.
그러나 글로벌 사용자를 위한 진정한 규정 준수 스테이블코인을 출시하려면 상상 이상으로 복잡한 조직 구조와 시스템 요건이 필요합니다. 이러한 요건에는 금융 라이선스 및 감사뿐만 아니라 자금 보관, 준비금 관리, 시스템 보안, 지속적인 운영 및 유지 보수 등 다방면에 걸친 막대한 자산 투자가 포함됩니다.
비용과 복잡성 측면에서 전반적인 구축 요구 사항은 중견 은행이나 규정을 준수하는 거래 플랫폼과 다름없습니다.
스테이블코인 발행자가 직면한 첫 번째 장애물은 규정 준수 시스템을 구축하는 것입니다.
이들은 종종 여러 관할권의 규제 요건을 동시에 충족해야 하며, 미국 MSB, 뉴욕주 비트라이센스, EU MiCA, 싱가포르 VASP 등 주요 라이선스를 취득해야 합니다. 이러한 라이선스에는 상세한 재무 정보 공개, 자금세탁 방지 메커니즘, 그리고 지속적인 모니터링 및 규정 준수 보고 의무가 요구됩니다.
국경 간 지불 기능을 갖춘 중형 은행과 비교했을 때, 스테이블코인 발행자의 연간 규정 준수 및 법적 비용은 가장 기본적인 국경 간 운영 자격 요건을 충족하는 데만 수천만 달러에 달하는 경우가 많습니다.
라이선스 외에도 KYC/AML 시스템 구축은 필수 요건입니다. 프로젝트 소유주는 일반적으로 고객 실사, 온체인 감사, 주소 블랙리스트 관리를 포함한 포괄적인 메커니즘을 지속적으로 구현하기 위해 전문 서비스 제공업체, 규정 준수 컨설턴트, 아웃소싱 팀을 투입해야 합니다.
규제가 점점 더 엄격해짐에 따라, 강력한 KYC 및 거래 검토 역량을 구축하지 않고는 주요 시장에 진출하는 것이 거의 불가능합니다.
시장 분석에 따르면 HashKey의 홍콩 VASP 라이선스 신청 비용은 2천만 홍콩달러에서 5천만 홍콩달러 사이이며, 최소 두 명의 규제 책임자(RO)를 고용하고 3대 회계 법인과 협력해야 합니다. 이 비용은 기존 업계보다 몇 배나 높습니다.
규정 준수 외에도, 준비금 관리도 스테이블코인 발행에 있어서 주요 비용으로, 펀드 보관과 유동성 관리라는 두 가지 주요 부분을 포함합니다.
표면적으로 스테이블코인의 자산-부채 구조는 복잡하지 않습니다. 사용자가 미국 달러를 예치하면 발행자는 동일한 금액의 미국 단기 국채를 매수합니다.
그러나 준비금 규모가 10억 달러 또는 100억 달러를 초과하면 기본 운영 비용이 급격히 증가합니다. 펀드 보관료만 연간 수천만 달러에 달할 수 있습니다. 국채 거래, 청산 절차, 유동성 관리는 추가 비용을 발생시킬 뿐만 아니라 전문 팀과 금융 기관의 협력적인 운영에 크게 의존합니다.
더 중요한 점은, "즉각적인 상환"이라는 사용자 경험을 보장하기 위해 발행자는 극한의 시장 상황에서 발생하는 대규모 상환 요청에 대처할 수 있도록 오프체인에서 충분한 유동성 포지션을 준비해야 한다는 것입니다.
이러한 구성 논리는 전통적인 통화 시장 펀드나 청산 은행의 위험 준비금 메커니즘과 매우 유사하며, 단순한 "스마트 계약 잠금"보다 훨씬 더 많은 기능을 제공합니다.
이러한 아키텍처를 지원하기 위해 발행자는 온체인 및 오프체인 모두의 주요 금융 프로세스를 포괄하는 매우 안정적이고 감사 가능한 기술 시스템을 구축해야 합니다. 여기에는 일반적으로 스마트 계약 배포, 멀티체인 채굴, 크로스체인 브리지 구성, 지갑 허용 목록 메커니즘, 청산 시스템, 노드 운영 및 유지 관리, 보안 및 위험 관리 시스템, 그리고 API 통합이 포함됩니다.
이러한 시스템은 대규모 거래 처리와 현금 흐름 모니터링을 지원할 뿐만 아니라, 규제 변화와 사업 확장에 적응할 수 있도록 확장 가능해야 합니다.
일반적인 DeFi 프로젝트의 "가벼운 배포"와는 달리, 스테이블코인의 기반 시스템은 실제로 "공공 결제 계층"의 역할을 하며, 기술 및 운영, 유지 관리 비용이 수백만 달러 수준에 달하는 경우가 많습니다.
규정 준수, 준비금, 시스템은 스테이블코인 발행을 위한 세 가지 기본 프로젝트이며, 이를 통해 프로젝트가 장기적으로 지속 가능하게 발전할 수 있는지 여부가 결정됩니다.
본질적으로 스테이블코인은 기술 도구 제품이 아니라 신뢰, 규정 준수 구조, 지불 기능을 결합한 금융 인프라입니다.
국경을 넘는 금융 라이선스, 기관 수준의 청산 시스템, 온체인 및 오프체인 기술 역량, 제어 가능한 유통 채널을 보유한 회사만이 스테이블코인을 플랫폼 수준 역량으로 운영할 수 있습니다.
이러한 이유로 기업들은 이 시장 진출 여부를 결정하기 전에 먼저 완전한 스테이블코인 시스템을 구축할 역량이 있는지 확인해야 합니다. 여기에는 다음이 포함됩니다. 여러 관할권에서 지속적인 규제 승인을 받을 수 있는가? 독점적이거나 신뢰할 수 있는 수탁 자금 시스템을 보유하고 있는가? 지갑 및 거래 플랫폼과 같은 자원을 직접 관리하여 원활한 유통을 실현할 수 있는가?
이것은 결코 쉬운 기업가적 기회가 아니며, 엄청나게 많은 자본과 시스템, 그리고 장기적인 역량이 필요한 힘든 싸움입니다.
스테이블코인을 발행한 다음에는 무엇을 할까?
스테이블코인 발행을 완료하는 것은 단지 시작일 뿐입니다.
규제 승인, 기술 시스템, 그리고 보관 구조는 진입을 위한 전제 조건일 뿐입니다. 진짜 과제는 어떻게 유통시키느냐입니다.
스테이블코인의 핵심 경쟁력은 사용 여부에 있습니다. 스테이블코인은 거래 플랫폼의 지원을 받고, 지갑에 통합되며, 결제 게이트웨이와 가맹점에서 접근 가능하고, 궁극적으로 사용자가 사용할 수 있을 때에만 진정한 유통을 달성할 수 있습니다. 그러나 이러한 경로에는 여전히 높은 유통 비용이 수반됩니다.
Insight Beating과 디지털 자산 자체 수탁 서비스 제공업체 Safeheron이 발표한 스테이블코인 산업 체인 다이어그램에서 스테이블코인 발행은 전체 체인의 시작점일 뿐입니다. 스테이블코인이 유통되려면 중간 단계와 하위 단계를 살펴봐야 합니다.
USDT, USDC, PYUSD를 예로 들면, 완전히 다른 세 가지 순환 전략을 명확하게 알 수 있습니다.
USDT는 Grayscale의 초기 사용 사례를 활용하여 복제할 수 없는 네트워크 효과를 구축했으며, 선두주자로서의 이점을 바탕으로 빠르게 시장 표준이 되었습니다.
USDC는 주로 규정 준수 프레임워크에 따른 채널 협력에 의존하며 점차 Coinbase와 같은 플랫폼으로 확장하고 있습니다.
PYUSD가 PayPal의 지원을 받고 있지만, 여전히 TVL을 늘리기 위한 인센티브에 의존해야 하며, 실제 사용 시나리오에 진입하는 것은 항상 어려울 것입니다.
그들의 행보는 각기 다르지만, 모두 같은 진실을 보여줍니다. 스테이블코인 경쟁은 발행량이 아니라 유통량에 달려 있다는 것입니다. 성공과 실패의 열쇠는 유통망을 구축하는 능력에 달려 있습니다.
1. USDT의 복제 불가능한 선점자 구조
USDT의 탄생은 당시 암호화폐 거래 플랫폼이 직면한 실질적인 어려움에서 비롯되었습니다.
2014년, 홍콩에 본사를 둔 암호화폐 거래 플랫폼 비트파이넥스는 전 세계 사용자에게 서비스를 제공하기 위해 빠르게 성장했습니다. 투자자들은 미국 달러로 거래하기를 원했지만, 플랫폼에는 미국 달러 입금을 위한 안정적인 채널이 부족했습니다.
국경 간 은행 시스템은 암호화폐에 적대적입니다. 중국, 홍콩, 대만 간 자금 흐름이 어렵습니다. 계좌가 자주 폐쇄되고 투자자들은 언제든지 원금 손실에 직면할 수 있습니다.
이러한 배경에서 테더가 탄생했습니다. 처음에는 비트코인의 옴니 프로토콜을 기반으로 구축되었으며, 테더의 논리는 간단했습니다. 사용자가 테더의 은행 계좌로 미국 달러를 송금하면 테더는 블록체인에서 동일한 금액의 USDT를 발행했습니다.
이 메커니즘은 기존의 은행 결제 시스템을 우회하고 미국 달러가 처음으로 국경을 넘나들며 하루 24시간 유통될 수 있게 해줍니다.
비트파이넥스는 테더의 첫 번째 주요 유통 노드였습니다. 더 중요한 것은 두 거래소 모두 같은 사람들이 운영했다는 점입니다. 이처럼 깊이 얽힌 구조 덕분에 USDT는 초기 단계에서 유동성과 도입률을 빠르게 확보할 수 있었습니다. 테더는 비트파이넥스에 USDT 거래를 위한 효율적이지만 모호한 USD 채널을 제공했습니다. 두 당사자는 정보의 대칭성과 이해관계의 일치를 바탕으로 공모했습니다.
기술적인 관점에서 보면 테더는 복잡하지 않지만, 자본 유입과 유출 측면에서 암호화폐 거래자들의 고민을 해결해 주는데, 이것이 바로 사용자의 마음을 사로잡는 데 중요한 요소입니다.
2015년 자본 시장의 변동성이 심화되면서 USDT의 매력은 빠르게 커졌습니다. USD를 사용하지 않는 지역의 수많은 사용자들이 자본 통제를 우회하는 달러 대체 수단을 모색하기 시작했습니다. 테더는 계좌 개설이나 고객신원확인(KYC) 절차 없이 인터넷 연결만 있으면 사용할 수 있는 "디지털 달러" 솔루션을 제공했습니다.
많은 사용자에게 USDT는 단순한 도구가 아니라 헤지 수단이기도 합니다.
2017년 IC 0 열풍은 테더가 PMF 달성에 있어 중요한 전환점을 마련했습니다. 이더리움 메인넷 출시 이후 ERC-20 프로젝트가 폭발적으로 증가하면서 거래 플랫폼들은 암호화폐 자산 거래쌍으로 전환하게 되었습니다. USDT는 곧 알트코인 시장의 "미국 달러 대체재"로 자리 잡았습니다. USDT를 사용하면 거래자들은 바이낸스나 폴로닉스와 같은 플랫폼 간에 자유롭게 이동하여 자금을 입출금할 필요 없이 거래를 완료할 수 있었습니다.
흥미로운 점은 테더가 홍보에 적극적으로 돈을 쓴 적이 없다는 것입니다.
초기 단계에서 시장 점유율을 확대하기 위해 보조금 전략을 채택한 다른 스테이블코인과 달리, 테더는 거래 플랫폼이나 서비스 이용자에게 적극적으로 보조금을 지급한 적이 없습니다.
이와 대조적으로 테더는 각 주조 및 상환에 대해 0.1%의 처리 수수료를 부과하고, 최소 상환 임계값은 최대 10만 달러이며, 150 USDT의 추가 검증 수수료가 필요합니다.
시스템에 직접 접근하려는 기관에게 이러한 수수료 메커니즘은 거의 "역마케팅" 전략과 같습니다. 이는 제품 홍보가 아니라 표준을 설정하는 것입니다. 암호화폐 거래 네트워크는 오랫동안 USDT를 중심으로 구축되어 왔으며, 접근을 원하는 모든 사람은 USDT를 준수해야 합니다.
2019년 이후 USDT는 "온체인 달러"의 대명사가 되었습니다. 반복적인 규제, 언론의 감시, 그리고 USDT 보유량을 둘러싼 논란에도 불구하고 USDT의 시장 점유율과 유통량은 지속적으로 증가해 왔습니다.
2023년까지 USDT는 미국 외 시장, 특히 남반구에서 가장 널리 사용되는 스테이블코인이 되었습니다. 특히 아르헨티나, 나이지리아, 터키, 우크라이나와 같이 인플레이션이 높은 지역에서는 USDT가 급여 결제, 국제 송금, 심지어 현지 통화 대체 수단으로 사용되었습니다.
테더의 진정한 강점은 코드나 자산 투명성이 아니라, 초창기 중국어권 암호화폐 거래 커뮤니티에 구축한 신뢰와 유통 네트워크였습니다. 홍콩에서 시작되어 중화권을 발판으로 삼은 이 네트워크는 점차 비서구권 세계 전체로 확장되었습니다.
이러한 "선점자 우위"는 테더가 더 이상 사용자에게 신원을 증명할 필요가 없음을 의미합니다. 대신, 시장은 이미 구축된 유통 시스템에 적응해야 합니다.
2. Circle이 Coinbase에 의존하는 이유는 무엇인가요?
회색조 시장에서 Tether가 자연스럽게 성장한 것과 달리 USDC는 처음부터 표준화되고 제도화된 금융 상품으로 설계되었습니다.
2018년, Circle과 Coinbase는 USDC를 공동 출시하여 규제 준수 및 제어 가능한 프레임워크 내에서 기관 및 일반 사용자를 위한 온체인 달러 시스템을 구축하고자 했습니다. 중립적인 거버넌스와 기술 협력을 보장하기 위해 양사는 USDC의 거버넌스, 발행 및 운영을 담당하는 Center라는 합작 투자 회사의 지분을 각각 50/50으로 보유했습니다.
하지만 이러한 합작 투자 거버넌스 모델은 USDC를 실제로 어떻게 유통시킬 수 있는가라는 핵심 문제를 해결할 수 없습니다.
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