원저자: PSE 트레이딩 분석가@다니엘플라워

소개

블록체인이 발전한 이후 DeFi 부문은 가장 성숙하게 발전해 왔으며, 대출은 그 핵심 중 하나입니다. 강세장에서는 차입이 시장을 시작하는 원동력이 되는 경우가 많습니다. 투자자는 종종 BTC를 담보로 하고 USDT를 빌려 BTC를 구매함으로써 시장을 상승시키는 동시에 더 많은 초과 수익을 얻습니다. 그러나 암호화폐 시장의 열풍이 사그라들면서 하락세는 BTC 가격은 종종 연쇄 청산으로 이어지며 BTC 가격은 동결점까지 하락합니다. 영원한 강세장이라는 목표를 달성하기 위해 시장에서는 많은 청산 없음 계약이 출시되어 투자자가 청산의 위험에 직면하지 않고 초과 수익을 누릴 수 있습니다. 이 기사에서는 몇 가지 일반적인 청산 없음을 분석합니다. 청산 계약을 시장에서 정리하고 먼저 결론부터 이야기해보자. 이른바 무청산은 본질적으로 위험을 전가하는 것이지만 양털이 빠져나와 투자자들이 이익을 얻으면, 누군가는 위험을 감수해야 합니다.

1. 청산계약이 없는 경우의 차이점

1.1 기타 모기지 자산을 사용하여 사전에 청산

Thorchain이 대표적입니다. Thorchain은 BTC/RUNE(Rune은 플랫폼 통화입니다.) 등 각 체인에 다양한 자산 풀을 구축하는 크로스체인 프로토콜입니다. 체인 BTC를 Rune으로 교체한 다음 Rune을 OP 체인의 ETH로 교체합니다. 대출 과정에서 BTC를 Rune > Rune으로 교환하고, 소각하여 Thor BTC(합성자산) > Thor BTC를 생성하고, Thor TOR(공식 안정 화폐)로 교환하고, Mint를 소각하여 Rune > Rune을 생성한 후 최종적으로 로 교환해야 합니다. USDT. 이 과정에서 USDT는 소각을 통해 생성되고 사용자는 각 스왑 수수료를 LP에 지불해야 하므로 대출에 대한 이자는 부과되지 않으므로 Rune은 결국 수축하게 됩니다. 또한 기존 대출 프로토콜과 달리 최종 사용자는 모기지 USDT입니다. USDT이므로 BTC의 증가에 신경 쓸 필요가 없으며 결코 청산되지 않거나 이미 사전에 청산되었습니다.

그림 1 Thorchain 대출 방법

약정서에 청산과 이자가 없으면 대출 기관은 절대 돈을 갚을 수 없습니다. 그러나 극단적인 상황도 있습니다. 강세장이 오면 대출 기관은 이자 증가로 인해 상환하고 더 많은 돈을 받고 싶어 할 것입니다. BTC 가격 BTC 수입. 과정은 다음과 같습니다. USDT를 Rune으로 대체 > Rune을 Mint로 소각하여 Thor TOR로 만들고, Thor TOR을 Thor BTC로 대체한 후 소각하여 Rune을 생성하고, 최종적으로 Rune을 BTC로 교환하여 고객에게 반환합니다. 이 과정에서 룬이 가장 큰 변수가 되었다는 것을 알게 되는데, 민트 룬은 담보로 잡혀 있던 BTC를 돌려받게 되고, 너무 많은 사람이 돈을 갚게 되면 무제한 룬이 주조되어 결국 붕괴로 이어진다는 것을 알게 됩니다.

그림 2 Thorchain 상환 방식

따라서 토르체인은 부채 한도인 민트의 최대 수량을 설정해 두었고, 현재 상한은 500M이며, 네이티브 룬은 485M으로 15M 민트를 보유할 수 있는 룬입니다. Thorchain은 소각할 수 있는 Rune의 양과 동일하게 Lending Level 값을 곱하도록 설정하며, Rune의 현재 가격을 기준으로 대출할 수 있는 USDT의 가치를 도출할 수 있습니다.

그림 3 룬의 총량

또한 BTC 가격 대비 Rune 가격의 비율도 계약 성공의 관건으로, 아래 두 그림에서 알 수 있듯이 BTC와 Rune의 가격이 동시에 20% 상승할 경우 시간이 지나면 사용자는 상환을 위해 301 룬 민트를 더 지불하게 됩니다. 이는 대출 중에 소각되는 Rune과 비교하여 룬 가격이 30% 상승하면 상환 중에 Rune이 주조되지 않으며 프로토콜은 여전히 ​​유지됩니다. 완전한 디플레이션 상태에서 반대로 BTC 가격이 룬 가격 상승보다 훨씬 더 많이 오르면 프로토콜은 더 많은 룬을 발행하게 되어 메커니즘이 붕괴됩니다. 한도를 초과하면 프로토콜은 담보 비율을 최대 500%까지 증가시켜 사용자가 더 이상 USDT를 대출할 수 없도록 합니다. 5억 룬에 도달한다고 가정합니다. 프로토콜은 출시 시 BTC 가격까지 모든 대출 상환을 종료합니다. 룬을 더 많이 만들 필요가 없습니다.

그림 4 Rune 가격 변동이 프로토콜에 미치는 영향

그림 5 Rune 가격 변동이 프로토콜에 미치는 영향

프로토콜이 계속 돈을 빌리는 경우에만 프로토콜 자체에는 좋지만(룬의 디플레이션) 대규모 상환(룬의 인플레이션)을 견딜 수 없으므로 Thorchain의 모델은 성공할 수 없는 운명에 처해 있다고 보는 것은 어렵지 않습니다. .규모를 원한다면 그것이 바로 Luna 2.0의 비극이다. 둘째, 대출 건수도 담보 비율을 통해 통제되기 때문에 플랫폼의 CR은 200%~500%로 AAVE 등 기존 대출 플랫폼의 120~150%보다 훨씬 높습니다. 너무 낮으면 성숙 시장에서 대출에 도움이 되지 않습니다.

1.2 청산 위험을 대출 기관에 이전

Cruise.Fi는 모기지 대출 플랫폼이며 그 담보는 stETH입니다. 청산 라인을 다른 대출 기관에 아웃소싱함으로써 항상 인수하는 사용자가 있는 한 이론적으로 청산은 없습니다. 대출 사용자의 경우: 청산 위험 감소하면 주문을 수행할 수 있는 공간이 더 많아지고, 주문을 받는 사용자는 더 많은 혜택(기본 대출 수입 + ETH 추가 보상)을 얻을 수 있습니다.

대출 프로세스: 사용자가 stETH를 모기지할 때 USDx가 생성됩니다. 사용자는 USDx를 Curve 풀로 가져와 결국 USDC로 교환할 수 있으며 stETH에서 생성된 이자는 결국 대출 기관에 전달됩니다. USDx의 가격을 유지하는 방법에는 두 가지가 있습니다.

1: USDx의 가격이 너무 높으면 stETH 수입의 일부가 차용자에게 제공되어 차용 비용을 보조합니다. 2: USDx의 가격이 너무 낮으면 stETH의 일부가 차입 비용으로 전환되어 보조금을 받습니다. 대출 기관에.

그림 6 USDx의 가격 곡선

그렇다면 프로젝트가 청산되지 않도록 하려면 어떻게 해야 할까요? 여기서는 저당된 ETH가 $1,500이고 청산 가격이 $1,000라고 가정합니다. 청산이 발생하면 플랫폼은 먼저 담보(stETH)를 잠근 다음 stETH 담보 수입을 차용자에게 제공하고 stETH 담보 수입을 사용하여 원래 포지션의 일부를 유지합니다. stETH 수입을 초과하는 포지션은 정지되지만, 이런 방식으로 단점은 ETH 약속 비율이 증가하면 stETH의 수입에 영향을 미치고 결과적으로 보유할 수 있는 포지션이 작아진다는 것입니다.

원래 청산될 포지션에 대해 플랫폼은 가격 복구 토큰을 생성하며 ETH가 청산선 위로 반환되면 대출 기관은 PRT의 이 부분을 가져와 1:1 비율로 ETH로 교환할 수 있습니다. 전통적인 대출 플랫폼을 사용하면 훨씬 더 수익성이 높으며 대출 이자뿐만 아니라 ETH의 초과 수입을 제공합니다. 물론 Lender가 ETH가 $1,000 이상 상승할 것이라고 믿지 않으면 Lender는 2차 시장에서 PRT를 판매할 수도 있습니다. 이 프로젝트는 아직 초기 단계이며 많은 데이터 및 2차 시장이 아직 완성되지 않았습니다. 저자는 또한 대담한 예측, 대출 기관이 2차 시장에서 PRT를 판매하는 경우 차용자는 더 낮은 가격(포지션을 충당하는 것과 비교하여)으로 자신의 포지션을 회수할 수 있으며 ETH에서 향후 초과 수익을 얻을 수도 있습니다.

그림 7 ETH 환매 과정

하지만 이 프로젝트에도 단점이 있습니다. 이 프로젝트는 강세장에서만 발전할 수 있습니다.(대규모 조정이 발생하더라도 ETH에 대한 신뢰 보유자가 유동성을 제공할 것입니다.) 약세장이 오고 시장 심리가 하락할 경우 영하로 떨어지면 유동성이 고갈될 것입니다. 또한 플랫폼에 상당한 위협이 될 것이며, 계약 자체가 모든 위험을 대출 기관에 이전하기 때문에 대출 기관이 되기 위해 플랫폼에 기꺼이 오는 사용자가 많지 않을 수 있습니다.

1.3 이자는 차입 이자율을 포함합니다.

연준의 금리 인상 물결은 또한 다수의 RWA 청산 없음 프로토콜로 이어졌습니다. 가장 주목할 만하고 가장 큰 프로토콜은 T 프로토콜입니다. STBT는 MatrixDock 미국 기관에서 발행한 미국 채권 캡슐화 토큰이며, 미국 채권 수익률은 1:1 Rivet, TBT T프로토콜에서 발행하는 STBT의 패키지 버전으로, 리베이스 방식을 사용하여 미국 채권 수익금을 플랫폼 사용자에게 발행하며, 사용자는 USDC만 입력하면 TBT를 발행하고 미국 채권 수익금을 누릴 수 있습니다.

그림 8 T 프로토콜 내부 프로세스

가장 큰 특징은 플랫폼에서 부과하는 이자가 항상 미국 채권 수익률보다 낮다는 점인데, 미국 채권 수익률을 5%라고 가정하면 플랫폼에서 부과하는 이자는 약 4.5%이며, 그 중 0.5%는 Lender에게 분배됩니다. MatrixDock이 미국 채권 패키지를 담보로 제공할 수 있도록 처리 수수료로 사용됩니다. 토큰은 무이자로 빌릴 수 있지만 청산되지 않는 문제를 해결하는 방법은 무엇입니까? 기본적으로 이 플랫폼은 미국 달러를 담보로 빌려주는 논리를 채택하고 있으며 BTC와 같은 자산의 영향을 받지 않습니다. 현재 LTV는 100%입니다. MatrixDock이 미화 100만 달러의 미국 부채를 담보로 제공하면 미화 100만 달러의 안정적 통화를 빌려줄 수 있습니다. 사용자가 안정적 통화를 반환하려고 할 때 MatrixDock은 자신이 소유한 미국 부채를 청산합니다. , 사용자들에게 동일하게 지급되며, 대규모 사용자들은 결제가 완료되기까지 영업일 기준 3일을 기다려야 합니다.

그러나 위험한 점도 있습니다. MatrixDock이 대출을 받았을 때 고위험 투자 및 기타 행위를 하면 사용자는 미국 부채를 즉시 상환하지 못할 위험에 처하게 됩니다. 모든 신뢰는 플랫폼과 미국 부채 기관에 달려 있습니다. , 규제 사각지대와 불투명성이 존재하고 있어 T프로토콜이 다른 미국 채권기관과의 협력을 모색하는 과정도 극도로 느려지고, 한도도 제한적이다. 둘째, 향후 거시 통화 정책이 완화되면서 미국 채권 수익률은 하락하기 시작할 것이며, 금리가 하락하면 사용자는 더 이상 이 플랫폼에 예금하거나 다른 대출 플랫폼으로 전환할 필요가 없습니다.

2. 요약 및 고찰

저자는 지금까지의 대부분의 비청산 프로토콜이 실제로 차용자로부터 다른 곳으로 위험을 이전하는 유사 청산이라고 생각합니다. 예를 들어 Thorchain은 위험을 프로토콜 자체와 Rune 토큰을 보유한 사람들에게 이전하며, Cruise.Fi는 프로토콜 자체와 Rune 토큰 보유자에게 위험을 이전하고, T Protocol은 Lender로 이동함으로써 위험을 불투명한 규제로 이전했습니다. 이러한 유형의 계약에는 모두 문제점이 있다는 것을 쉽게 알 수 있습니다. 차입 자체가 특정 당사자에게 불공정하고 이로 인해 단기적으로 높은 이익이 발생하기 때문에 규모의 경제를 달성하기가 어렵습니다. 불공평함은 달성하기 어렵고 사용자에게는 지속적이고 불안정합니다. 사용자는 결국 AAVE와 같은 전통적인 대출 플랫폼을 사용하여 공정성을 수용하면서 청산을 수락하게 됩니다. 청산의 본질은 지급 불능입니다. 모든 자산은 변동합니다. 세상에 무위험 투자는 없습니다. 변동이 있는 한 지급 불능의 순간이 있을 것입니다. 전통적인 금융은 탄생부터 지금까지 설계되지 않았습니다. 암호화폐 세계의 높은 변동성이 없는 완벽한 위험 없는 투자입니다. 청산 금지 합의는 상대적으로 안정적인 방식으로 대중의 눈에 다시 나타날 수 있지만 양털은 양에서 나오며 결국 한쪽은 고통스러운 대가를 받아들이게 된다.