編集者注: この記事は以下から引用しましたBlockVC（ID：blockvcfund）、許可を得てOdailyによって転載されました。

鉛：

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1. 世界のETF運用規模は急速に拡大しており、2019年には6兆米ドル近くに達し、4年間で倍増している；資産運用大手のブラックロック（iシェアーズ）、バンガード、ステート・ストリートはいずれもETFを主要な資産運用商品として利用している。

2. パッシブETFはETF商品の主力商品として指数連動を目的とし、リスク分散と安定したリターンを特徴としていますが、アクティブETFはパッシブETFをベースにアクティブな投資戦略を加えて指数を高め、超過リターンを獲得することを目標としています。一般的な投資信託やプライベートエクイティ商品と比較して、投資コストが低く、取引の流動性が高い。

3. デジタル通貨業界は投資対象の相関性が高いため、パッシブ運用では超過収益を得ることが難しく、中小規模の投資家はアクティブ運用による定量的な商品を得ることが困難です。したがって、当社は従来の金融市場におけるアクティブETFの管理方法と運用モードを利用して、デジタル通貨市場におけるクオンツ資産管理商品のETFを試行し、投資家のクオンツ商品への投資敷居を下げ、デジタル通貨の流動性を向上させます。通貨資産管理商品。

副題

1. 従来の金融市場におけるETFの概要

ETF（上場投資信託）とは、公開取引されるインデックスファンドのことで、「原指数」の変動を追跡するファンドであり、証券取引所に上場・取引することができます。 ETF はファンド会社から購入または償還でき、流通市場からも取引できるため、クローズドエンドファンドとオープンエンドファンドの両方の特徴があります。

現在、中国で発行されるETFの大半は特定の指数に合わせて運用するパッシブ運用手法を採用しており、投資ポートフォリオやポジションの構成は比較的固定されている。当取引所では、指数の上昇・下降によるファンドの純価値の変動をタイムリーに反映するため、15秒ごとにIOPV（Indicative Optimized Portfolio Value）を公表する手法を採用しています。純資産指標と流通市場での取引価格には一時的な割引やプレミアムが存在しますが、両者の価値は基本的に同じです。

パッシブ運用のETF商品のほかに、単にインデックスをシミュレートするのではなく、定量的な手法を用いて銘柄を選定し、適切なタイミングで取引することでベンチマークインデックスを上回るリターンを得るアクティブ運用型のETF商品もあります。公開インデックス/クオンツ方向の商品ラインは、投資戦略のイニシアチブに従って次のように分類されます: インデックス ETF、スマート ベータ ETF、共通インデックス/LOF/分類、インデックス エンハンスメント、クオンツ ロング、クオンツ ヘッジ。左から右に、イニシアチブが増加し、戦略的柔軟性が増加し、それに応じて開示メカニズムと頻度が変化します。このうち、スマートベータは主に特定のファクターに基づいて銘柄を選択し、特定のファクターの超過リターンを獲得するのに対し、エンハンスドインデックスはトラッキングエラー制約を設けたマルチファクター銘柄選択戦略を採用しており、トラッキングインデックスを上回るパフォーマンスで利益を獲得することを主な目的としています。安定した超過収益、収入。

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• 図 1 公募商品ラインの提供元: Founder Securities

• ここで言及する価値があるのは、LOF (Listed Open-Ended Fund) は上場されたオープンエンドファンドであるということです。このタイプのファンドは基本的に ETF と性質が似ており、OTC 市場で購入および償還でき、取引も可能です。交換についてです。ただし、LOF と ETF の 2 つの商品は、運用手順と管理モデルの点で異なります。

• 投資戦略としては、ETFの投資戦略の多くはインデックス型のパッシブ運用ファンドであるのに対し、LOFの投資戦略にはインデックスファンドとアクティブ運用ファンドの両方が含まれます。

償還メカニズムに関しては、ETF 償還はファンド構成内のファンド株式と「バスケット」株式を交換しますが、LOF は現金を使用してファンド株式を交換します。

純資産開示の点では、ETFはIOPVを15秒ごとに公表する方式を採用しているのに対し、LOFは毎日公表する方式を採用しており、戦略やポジションの透明性はETFに比べて低い。

株式市場全体の回復のおかげで、中国のETFは2019年に爆発的に増加した。この年、90の新規ETFが設立され、前年比240%増加し、254件の新規申請が登録された（前年比）。 ETF 全体の規模は 5,981 億に達し、前年比 59% 増加しました。流通市場における取引活動は徐々に活発化しており、ETFを投資手段として活用した資産配分行動も年々増加しています。

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図 3 2019 年の株式市場売上高に対する ETF 市場取引の比率 出典: Zhongtai Securities

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図 4 2019 年の ETF パフォーマンス 出典: Zhongtai Securities

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図5 米国ETFの規模と世界シェア 出典：中台証券

同時に、モーニングスターの統計によると、2018年末時点で米国株式市場における株価指数投資信託やETFなどのパッシブ連動型インデックスの投資規模は48.7％を占めており、このデータは50％を超えると予想されている。 2019年末までに%。管理投資が市場の主流になりました。

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ファンドマネージャーのレベルでは、iシェアーズ、バンガード、ステート・ストリートが米国ETF市場シェアの80％を占めており、そのうちブラックロックのiシェアーズが39％の市場シェアで第1位となっている。中国の上位3社はチャイナ・アセット・マネジメント、イー・ファンド、サザン・アセット・マネジメントであり、この3社で市場全体の40％を占めており、市場全体の集中度は米国ETF市場よりも低い。インデックス対象を細分化すると、中国と米国の ETF の種類は主にブロードベースの ETF で、次に業種別 ETF が続きます。

1.3 アクティブ運用ETF

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図 7 アクティブに運用される ETF の規模 出典: ETFGI

その後10年間でアクティブETFは急速に発展し、2019年10月31日のブルームバーグの統計によると、世界中のアクティブETFの数は657本に達し、ETF総数の約10％を占めています。

図 8 アクティブ ETF のサイズ分布 出典: ブルームバーグ

ETFの投資対象資産の種類別では、債券商品の割合が最も高く、全体規模の73.6％を占めた。株式商品の比率が相対的に低いのは、ETF自体が保有銘柄の発表頻度が高いため株式戦略が漏洩・模倣されやすく、発行体が株式型アクティブETFを敬遠する傾向にあるためである。

アクティブETFは、資金戦略の漏洩を避けるため、商品の種類に応じて異なる開示仕様や運用方法を定めており、以下に投資信託とアクティブETFのいくつかの商品の開示方法を比較します。

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図9 米国ETF商品の透明性比較 出典: Everbright Securities

1. ETF 以外の投資信託は流通市場のような取引特性を持たず、発行市場での現金の申し込みと償還によってのみ交換することができ、純額は毎日発表され、保有額は四半期ごとに発表されます。

2. ARK シリーズ テクノロジー アクティブ ETF およびバンガード シリーズ アクティブ ファクター ETF に代表される透明アクティブ ETF は、認定参加者 (AP、認定参加者) を通じて申し込みおよび償還され、その日の純額とポジションが毎日発表されます。

4. ブルー トラクター グループの半透明 ETF 商品に代表される半透明アクティブ ETF。AP は、償還を申請するために実際の投資ポートフォリオと 90% 重なり合うコンピューター生成の PCF リストを使用し、毎日の IOPV を推定します。公表された立場。

5. Eaton Vance の ETMF に代表される NextShares は、日次純額と四半期ごとのポジション詳細を公表する LOF と同様のモデルを採用していますが、日中取引は即時約定せず、純額 + 割引またはプレミアムに基づいて取引されます。市場終了後に開示される。

ETFとLOFの定義と概要、アクティブETFの運用形態を理解したら、次はデジタル通貨市場におけるETFの実現可能性とデジタル通貨におけるクオンツ資産運用商品のETF化に焦点を当てます。業界。

2. デジタル通貨市場におけるETFの活用

2.1 デジタル通貨市場におけるパッシブETFとアクティブETFの実現可能性実証

パッシブ ETF 商品に投資する主な目的は 2 つあり、1 つは取引ツールとして特定のターゲットまたはターゲットの組み合わせに便利かつ迅速に投資することです。例えば、投資家が金が将来上昇すると予想している場合、現物の金を直接購入したり、金をロングするために商品先物口座を開設したりせずに、金ETFを直接購入することができます。ナスダックだが資金調達手段が不足しているため、ナスダック指数の3倍に相当するETF（SQQQ）を購入することでそれを実現できる。ここでETFとは、投資家の投資利便性を向上させるためにファンド会社が考案したツールです。

図 10 FTX プラットフォームが BTC (BULL) トークンを 3 倍にするソース: FTX

この種の商品はデジタル通貨市場にも存在し、主にFTXプラットフォーム上のレバレッジトークン（BULL/BEAR）に代表されます。このタイプの商品は ERC-20 トークンの形式で存在しますが、本質的にはインデックス追跡 ETF であり、プラットフォームはマーケット メーカーおよびファンド発行者としてそれを管理し、二次市場で取引され、購入および償還することができます。 USD に対して -20 トークン。価値固定メカニズムとトークンの保有量は Web サイトで発表され、プラットフォームを通じて直接請求して引き換えることができます。ここで説明する必要があるのは、ボラティリティ商品（MOVE）とスタイルトークン（SHIT、DRGN、EXCH）はETFタイプの商品ではなく、プラットフォームによって設定されるインデックス契約であるということですが、これについてはこの記事の範囲外です。

パッシブETFに投資するもう1つの目的は、分散されたポートフォリオを構築することで非体系的なリスクを回避し、ボラティリティを低減することです。個別の株式や単一品種の対象への投資には非体系的なリスクが伴います。株式の「バスケット」を構築することで、利回りの相関係数が低い複数の投資対象を組み合わせて、ベータ リターンを得る効率的なフロンティアを見つけます。

図 11 非システマティック リスクに対する投資ポートフォリオの削減効果 出典: BlockVC Research

デジタル通貨市場に関しても、多くの取引所や資産運用会社が「デジタル通貨ETF」や「ETT」「ETP」などの商品設計や試みを行っています。主な代表は、Huobi が発売した HB10、OKEX が発売した OK06、BlockVC が発売した BVC16 です。前者の 2 つの商品は、取引所を通じて購入および引き換えでき、二次市場で取引できます。両者のコンパイルロジックも基本的には同じで、主にパッシブトラッキング戦略を採用しており、HB10はその中から前四半期の通貨の1日平均取引量に基づいて上位10通貨を構成要素として選択し、インデックスを計算します。追跡する加重取引量に応じた価格。 OK06は、時価総額上位5通貨とOKBを構成要素として選択し、流通市場価値の加重平均に基づいて指数価格を計算します。構成は比較的固定されており、基本的には主流通貨の傾向を反映することができます。

BVC16指数は、前者2つに比べ、より積極的な投資モデルを採用し、3種類の指標を選択し、市場全体の動向を表現しており、グローストークンが20％を占めています。流動性と相関基準に基づいてバックテストを実施し、計16通貨を選別し、毎月調整して公表し、時価とボラティリティに基づいたウェイト比率の重ね合わせ計算を実施。

図 12 BVC16 と OK06 および HB10 の履歴データの比較 出典: BlockVC

上図のデータから、アクティブ運用要素を含む BVC16 インデックスの絶対リターンは OK06 や HB10 よりも大幅に高い一方で、ボラティリティ Z スコアと日次ボラティリティ ATR は低いことがわかります。

その主な理由は、デジタル通貨市場において時価総額や取引高が最も高い主流通貨は相関係数が極めて高く、主要通貨をベースとした投資ポートフォリオの性質が基本的に類似しており、インデックスETFが実現できないためです。一方で、インデックス追跡戦略は投資戦略の消極性を引き起こし、多くの人の頭の中にあるいわゆるベータ値、つまりデジタル通貨市場におけるBTCの価値を上回るパフォーマンスを発揮することが困難になっています。したがって、アクティブ運用の投資モデルやアクティブ運用＋パッシブ運用を組み合わせたファンドモデルの導入は、よりデジタル通貨市場の投資特性に即したものとなる。

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2.2 デジタル通貨市場におけるクオンツ資産運用商品のETF化

デジタル通貨市場の市場特性と戦略的特性を組み合わせることで、LOF+アクティブシェアを通じてETFを運用できます。

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• 図 14 米国 ETF の仕組み 出典: ETF.COM

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• まず、購入・償還のプロセスにおいては、現金購入・償還についてはLOFと同様の手法（通貨基準はBTC、USDT基準はUSDT）を採用しており、定量戦略を主な目的としています。タイミングに非常に敏感であり、ポジションの構成は急速に変化するため、償還のために通貨の「バスケット」を採用することはできません。

募集および償還の参加者は流動性供給者として主に機関投資家を指す認定参加者APであり、ファンドがプレミアムの場合には募集オペレーションを実行し、ファンドが割引の場合には償還オペレーションを実行します。 ETF の価格が流通市場で安定していることを保証し、ETF 投資家は認可された参加者から購入して償還するか、流通市場で取引することによって発行市場で取引を行うことができます。